京滬高鐵（601816）深度跟蹤報告：黃金通道展騏驥之躍，京福接力中期成長.pdf

京滬高鐵（601816）深度跟蹤報告：黃金通道展騏驥之躍，京福接力中期成長。沖擊過后黃金通道展騏驥之躍，2023Q1 凈利潤恢復至 2019 年同期 94%、領跑 出行鏈板塊。五一或成為暑期需求景氣的積極信號，我們預測公司 Q3 凈利潤 有望超 2019 年同期。京滬高鐵為連接京津冀和長三角兩個主要經濟帶的黃金通 道，覆蓋 6.5%國土面積、27.3%人口、32.5%GDP，占全國高鐵累計客運量約 10%，區位優勢無可替代。外部極端沖擊下，憑借委托運輸管理的商業模式、 無可替代區位優勢以及公司對本線、跨線運力布局的前瞻規劃，公司在出行鏈 板塊中業績最具韌性，其中 2023Q1 凈利潤恢復至 2019 年同期 94%。票價市 場化以來，外部沖擊影響票價彈性釋放，2023Q1 本線旅客周轉量快速恢復的背 景下，我們測算本線客公里收益較 2019Q1 同比增長 5%~6%，料 Q2 本線旅客 周轉量有望超過 2019 年水平，五一或成為暑期需求景氣的積極信號，我們預測 公司 Q3 凈利潤有望超 2019 年同期。2023 年，需求恢復帶來本線票價彈性釋 放，進而本線票價彈性吸引跨線車流量的增長，未來“中特估”體系將持續完 善，作為鐵路客運黃金通道亦有望受益。

多重因素構筑黃金通道卓越的盈利能力，理想狀態下單車收入增量有望超 2019 年 20%+，目前的票價市場化并非終點、后續有望持續貢獻增長動力。預計 2023Q3 本線客公里收益相對 2019 年同期有望增長 8%左右，暑期將迎來運行 圖優化調整，有望實現較 2019 年的量價齊升。以 16 輛編組復興號（型號： CR400BF-A)和 17 輛編組復興號（型號：CR400AF-B）為例，各席次中二等座、 一等座和商務座分別占比 85.9%、12.3%、1.8%，若對應客座率分別 95%、95%、 80%，假設不同席次均執行第七檔票價，則全車售票收入（vs.原固定票價）將 提升 20.4%，未來兩年票價彈性有望持續釋放。我們選取跟蹤平日票價（遠離 假期）進行實地測算，全車次平均票價較原固定票價漲幅為 7.6%，考慮部分日 期有波動等因素，基本上符合我們 Q15%~6%的增長判斷，預計 2023Q3 本線 客公里收益相對 2019 年同期有望增長 8%左右。結合量價兩個因素，在中性假 設下，我們測算 2023 年公司客票收入較 2019 年提升 9.3%。

料 2023Q3 京滬高鐵跨線列車收入較 2019 年同期增幅 15%以上，全年京福安 徽跨線車量公里占比或升至 25%~30%。京福安徽資產價值或存低估，2026 年 商合杭、合福鐵路將接入京港（臺）通道，我們預計商合杭區段列車通過密度 穩態情形下有望媲美京滬高鐵，2026 年京滬安徽或實現凈利潤近 30 億。跨線 車成為公司對沖周期的調節器、亦有望成為驅動成長的加速器，本線票價市場 化有望進一步吸引跨線列車周轉量的增長，料 2023Q3 京滬高鐵快線列車收入 較 2019 年同期增幅 15%以上。我們從現有通過能力優化、通過能力提升以及 車型替換三個維度探討高鐵列車區段通過能力，按照目前京滬高鐵能力和技術 水平，預計未來 3 年區段列車平均通過密度復合增速 10%左右。京雄商高鐵+商合杭鐵路+滬蘇湖鐵路有望打造新的北京-上海通道，與京滬高鐵協同效應驅動 中期成長。2026 年商合杭、合福鐵路將接入京港（臺）通道，我們預計商合杭 區段列車通過密度穩態情形下有望媲美京滬高鐵，2026 年京滬安徽或實現凈利 潤近 30 億。