偉星新材研究報告：長期與短期的均衡，歷史底部逐漸顯現.pdf

偉星新材研究報告：長期與短期的均衡，歷史底部逐漸顯現。2024 年房屋竣工或大幅下降，PPR 管材供需過剩下價格怎么看。2022~2023 年新開工大幅下降或傳導至 2024 年房屋竣工明顯下降，市場擔心 PPR 管材行 業供需過剩、演繹價格戰，但微觀來看該行業并不完全符合此規律。“看不見、 摸不著”的 PPR 管材讓消費者產生一種“不確定的感覺”，衡量性價比的難度 有所增加，同時在缺乏專業知識的情況下，消費者經過權衡會更多傾向于渠道 的推薦，而不是在乎小幾百元的差價，從開關插座、家裝墻面漆等客單價偏低 的產品會比衣柜、家居等客單價偏高產品的“議價空間更高些” 也可以驗證。 另外，根據我們測算即使打價格戰讓利給終端消費者也僅 100 元，降價吸引力 不夠大；歷史上在 2015 年地產需求低迷期，競爭對手如日豐反而是主動學習偉 星的服務模式去提升自身競爭力。綜合以上因素，PPR 管材行業供需過剩情況 下打價格戰并不是這個領域的最有效手段，質量及服務才是核心競爭力。

行業數據和企業微觀感受上的差異，對 2023~2024 年實際需求量怎么看。2023 年前 11 月，住宅竣工面積累計同比增長 18.50%，但微觀感受上，瓷磚企業如 蒙娜麗莎或東鵬控股的 C 端業務增長 10%左右，歐派等家居企業綜合收入增長 個位數。如果龍頭市占率提升的主流趨勢還存在，倒推可估計實際裝修需求沒 有竣工數據顯示得那么旺盛。我們估計由于宏觀經濟下滑，今年的竣工是由前 兩年購房（部分并不是剛需）等因素所支撐的，實際上 2023 年從竣工到裝修環 節的周期有所拉長。展望 2024 年，隨著宏觀經濟持續恢復，這部分滯后的裝修 需求或有所釋放，從而對沖明年竣工面積下滑的壓力。

星管家類似終身保險思維，有效提升渠道及終端粘性。偉星新材通過雙質保服 務完全消除了水工工長等渠道的賠付風險，打通“最后一公里”，從而推動水 工工長更加愿意向業主推薦使用偉星管。而且家裝行業競爭較為激烈但壁壘不 高，偉星的服務模式可有效增強家裝公司的競爭力，兩者是合作而非競爭關系。 另外，公司五十年質保服務類似于終身保險思維，對業主而言性價比較高，隨 著當前及未來剛性、改善及高線城市需求占比逐步提升，我們認為消費降級對 這類客單價偏低的產品影響十分有限。

極限市值底的探討和公司長期規劃展望。當前市場對于投資偉星新材的矛盾點 在于：長期而言偉星是公認的優秀公司，但短期對地產需求不太有信心。我們 參考海外房地產行業經驗，以及長周期角度假設公司 PPR 市占率上升 10pcts 及防水凈水配套率 20%左右，我們預計公司長周期利潤底部或在 10 億元左右， 通過自由現金流折現測算公司極限市值底或在 200 億元左右。但考慮到公司長 期目標面向家裝用戶推進系統集成化銷售，市場空間到千億規模，公司當前業 績只是短期承壓，因此我們認為偉星新材當前市值已反映較多悲觀預期，基本 上處于歷史底部的位置。公司回購計劃也彰顯對自身發展前景的信心。