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湖南裕能研究報告：鐵鋰龍頭逆勢擴張，盈利底部確立反轉可期。鐵鋰正極空間長期超越行業增速，阿爾法強。1）鐵鋰電池較三元電池 成本仍低 0.1 元/wh，快充、能量密度性能提升，續航里程也可達 700km 以上，向中國高端車型滲透趨勢明顯，我們預計國內份額長期維持 60%+；2）海外車企自 2025 年起，新平臺入門級車型將引入磷酸鐵鋰 電池，2023 年海外鐵鋰滲透率僅 15%（靠中國整車出口），我們預計未 來滲透率有望提升至 40%；3）儲能市場持續高增，24 年預計儲能電池 出貨量增速 40%+，后續維持 30%增長，已全部切換鐵鋰。綜上，我們 預計 2024 年鐵鋰正極材料需求 200 萬噸，同比增長 37%，25 年維持 30%以上增長。

行業擴產放緩，盈利底部確立，24H2-25 盈利拐點可期。融資困難+盈 利底部雙重因素影響下，新建項目暫停，我們預計 2024 年產能約 290 萬噸，同比增長 38%，2025 年 340 萬噸，同比僅增長 16%。短期頭部 產能利用率恢復至 80%，湖南裕能已滿產，但擴產仍謹慎。我們測算 2024 年鐵鋰正極行業產能利用率 74%，與 2023 年相當，但 2025 年產能利用 率將超 83%，供需拐點確定。其次，24Q1 鐵鋰加工費已降至歷史新低 1.6 萬元/噸，僅龍頭微利，二線虧現金，因此 24H2-25 年加工費恢復可 期。

裕能底部份額逆勢擴張，多管齊下盈利優勢確立。公司主打高壓實密度 產品，同時是寧德時代、比亞迪的主供，占二者份額 40%-50%，且 2023 年儲能產品放量，我們估計 23 年總體出貨 50 萬噸+，市場份額 32%， 預計 24 年實現 40%增長至 70 萬噸。盈利方面，2023 年湖南裕能是主 流鐵鋰正極廠中唯一盈利的公司，24Q1 預計微利 0.1-0.2 萬/噸，但 2025 年行業拐點，單噸利潤可恢復至 0.3 萬。公司庫存管控能力強，且規模 化優勢明顯，在及時轉固+7 年折舊政策下，單噸制造成本+費用為 1.2 萬元，較同行低 0.2-0.4 萬元。同時，公司布局磷礦，加深一體化布局， 預計 2025 年開始投產，若未來磷自供比例達 20%，對應平均單噸利潤 還可增厚 550 元，進一步鞏固成本優勢。