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交運行業2025年度策略報告：關注順周期內需板塊修復趨勢，長期仍建議配置紅利板塊。2024年市場表現：整體來看，2024年申萬交運指數相對跑贏滬深300指數， 領先約1.3%。其中公交、航空、高速、航運板塊漲幅領先，均超過20%+。 上半年航運港口受益于出口鏈，景氣程度較好；基礎設施板塊中高速漲幅較 為領先；進入四季度，航空板塊受益于順周期投資趨勢，漲幅較高。

航運：集運受關稅及地緣沖突影響較大，左側可布局油運干散。2024年以來，受 益于紅海繞行，24上半年航運景氣度提升。集運再次經歷強上行周期；油運干散 下半年需求受限，24年運價呈下跌趨勢。強周期行業中，高頻運價與股價呈現明 顯正相關關系，上半年航運股漲幅相對較好。展望25年，基于搶運及紅海仍然 繞行假設，預計25年上半年集運運價仍強，但需關注關稅及地緣政治對行業的 影響；油運干散方面，供需增速相對平衡，海外增產可能會帶來貨盤增量，如國 內內需提振，25年仍有向上彈性。

基礎設施：利率下行背景下，紅利資產配置價值持續凸顯。一方面明年確定為 降息周期，另一方面相對收益受市場風格影響，估值上行存在不確定性，因此建 議絕對收益加強配置。高速板塊中，預計明年伴隨內需企穩修復，客運有望實 現同比微增，貨運實現同比持平或微增，具備基本面改善空間；鐵路板塊中， 明年客運量仍有望維持個位數增長，貨運量方面，公轉鐵政策有望提升長期 鐵路貨運需求；港口板塊中，預計明年國際貿易形勢存在不確定性，可能導 致集裝箱吞吐量增速收窄，同時伴隨內需修復，散雜貨吞吐量有改善空間。

航空：產能利用率修復在即，行業盈利拐點將至。行業處在疫情后修復階段，需 求端總體順周期，經濟和消費刺激政策利好國內出行需求增長，國際出行需求有 望持續向正常化恢復；供給端，受全球供應鏈不暢及飛機利用率已經大幅恢復影 響，供給釋放偏緊；同時油價下降、燃油成本同比有望減輕，匯率壓力Q4已經 部分釋放，展望25-26年行業供需再平衡、盈利回升的趨勢明確。短期來看，四 季度在同比低基數下，有望實現需求修復、票價同比跌幅收窄、經營利潤同比減 虧，后續隨著供需關系的改善，盈利能力有望逐季修復。中長期角度，行業盈利 的持續爬升將為市值的修復提供支撐，隨著經濟政策的發力，行業供需關系及盈 利改善疊加市場風險偏好提升，市值仍有修復空間。

機場：航空業務確定性改善，靜待免稅等非航業務修復。2024年伴隨國內旅客量 持續增長、國際航班穩步修復，頭部機場航空性業務快速修復、增長，但在當前 消費環境下，免稅業務修復進程較緩慢。國際航班的修復仍是明年行業主線，根 據冬春航季計劃，國際航班同比將進一步恢復。核心機場有望持續受益于旅客量 和航班量修復。若消費需求轉暖，疊加國際航班修復，免稅業務有望貢獻業績彈性。