香港綜合企業及房地產行業：2025年上半年業績前瞻；宏觀經濟觸底反彈；企業盈利企穩；上調怡和控股的評級至買入 （摘要）.pdf

香港綜合企業及房地產行業：2025年上半年業績前瞻；宏觀經濟觸底反彈；企業盈利企穩；上調怡和控股的評級至買入 （摘要）。我們在2月底（2月24日）的行業報告中指出，香港的宏觀經濟環境可能在今年內觸底 反彈，不僅體現在住宅市場交易量的回升，也體現在零售業，我們曾預計隨著旅客向 深圳和其他國家的分流趨勢開始正常化，零售銷售趨勢將轉為正增長。事實上，3月中 旬以來房價已反彈1%，而零售額在經歷了2024財年3月以來整一年的下跌后，5月份 轉為同比增長2%。盡管寫字樓空置率仍然高達13-14%（疫情前為5-6%），但最近由 于股市活躍以及資本市場活動恢復，需求似乎有所回升。這種基本面的改善，加上美 元走弱和利率下降（即1個月HIBOR從2024財年的4.39%下降到最近的0.92%——參見 6月30日金融行業研究團隊的報告），利好香港房地產股和綜合企業股，這些股票今 年迄今已上漲5%-45%（恒生指數上漲27%），扭轉了2019年以來連續5-6年的低迷表 現。

雖然行業估值仍遠未達到過高水平，平均凈資產價值折讓50-60%、市凈率為0.5倍、 股息收益率為4-6%，但我們認為進一步上行將取決于未來的價格/租金復蘇趨勢。隨 著今年住宅和零售市場的企穩，我們預計明年寫字樓租金，尤其是核心商業區中環的 租金將止跌，因為屆時大部分新增供應將基本被消化。盡管如此，在經濟增長相對緩 慢的情況下，房價和租金反彈的走勢不太可能像非典和全球金融危機后那樣陡峭（即 10-20%）。總體而言，我們預測2026財年房價將上漲5%，零售租金將上漲2%，寫 字樓租金將持平。我們預計，凈資產價值在2019財年社會風波以來累計下 跌20-30%后，將恢復增長。我們注意到，部分企業（例如恒基兆業、港鐵 公司、太古集團）最近利用了市場情緒好轉的機會，通過發行債券、可轉換債券和/或 永續證券籌集資金。除港鐵外，大部分企業都能夠以更低或類似的利率進行融資。正如下一部分將詳細闡述的那樣，我們預計在即將公布的2025年上半年業績 中，所覆蓋企業將報告盈利跌幅收窄或扭虧為盈。股息的可持續性（近年來宏觀經濟 不確定性時期投資者關注的重點之一）應該不再是問題。

今年以來，香港商業地產開發商的股票表現領先于住宅開發商股，得益于商業租金的 企穩早于預期。考慮到預期已經重置，我們將重點關注公司特定因素，從而給出選股 建議，并青睞以下股票：(1) 已結束重資本支出周期，能夠從新項目中生成額外現金 流，并有良好的執行往績作為支撐（例如太古集團、恒隆地產）；(2) 存在提高股東回 報的空間，無論是通過派息還是股票回購（例如新鴻基地產、長江基建、太古集 團）；(3) 正在進行管理層或戰略調整，可能推動其資產組合的投資回報改善（例如怡 和控股）。