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小菜園研究報告：中式大眾餐飲賽道龍頭，全國化擴張驗證進行時。小菜園是中式大眾餐飲賽道龍頭。小菜園 2013 年首店落子安徽，次年進軍 江蘇，其后深耕華東區(qū)域大本營，并穩(wěn)扎穩(wěn)打進行外省擴張。公司門店堅持 直營模式，主打性價比定位，2024 年堂食客單價為 59.2 元。截至 2024 年底， 門店總數(shù)為 667 家，其中大本營華東區(qū)域門店占比超 8 成。2024 年 12 月 20 日公司成功登陸港交所，其中創(chuàng)始人汪書高及一致行動人合計持股 85%。2024 年，公司營收 52.1 億元/+14.5%；歸母凈利潤 5.8 億元/+9.1%；2025H1，公 司營收 27.1 億元/+6.5%；歸母凈利潤 3.8 億元/+35.7%，盈利能力顯著提升 系公司運營效率提升帶動毛利率以及人工成本優(yōu)化綜合貢獻。

中式大眾餐飲：空間廣闊，性價比為王。1990 年初到 2024 年 3 月中，日本 消費者服務行業(yè)的 20 只“十倍股”中，有 11 家來自餐飲行業(yè)。復盤日本餐 飲 30 年，日本泡沫經(jīng)濟破滅后，餐飲行業(yè)規(guī)模雖負增長但龍頭企業(yè)卻能逆 勢擴張，為投資人帶來豐厚的投資回報，而性價比策略則是日本餐飲龍頭的 致勝法寶。弗若斯特沙利文統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2025 年中式大眾餐飲市場規(guī)模約 3.9 萬億，2023-2028 年市場規(guī)模 CAGR 為 8.9%，賽道空間寬廣、未來增速較 快，且 2023 年行業(yè) CR5 不足 1%格局相對分散，未來把握住下沉市場、線上 化率提升、出海機遇的品牌有望勝出。

成長看點：加密基本盤，穩(wěn)步外拓，效率提升。扎實的供應鏈支撐和師徒制 合伙制模式是門店快速擴張的根基。成長邏輯有三，一是門店擴張，門店拓 展邏輯以華東區(qū)域下沉加密+新地區(qū)開拓為主，預計 2025-2027 年分別凈增 130/160/180 家，中性偏樂觀 2030 年門店有望達 1809 家；二系單店效率提 升，2025 年新門店模型將單店面積精簡至約 230 平米，初期投入降至 120 萬/店，我們最新測算成熟單店年營收約 900 萬，稅后凈利潤約 130 萬，稅 后凈利率約 14.5%，現(xiàn)金回本周期也縮短至約 10 個月；三是副品牌孵化，副 品牌菜手食堂瞄準社區(qū)餐飲賽道，模型仍處于打磨階段。