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中國中免公司深度分析：市場競爭加劇，中國運營商的二次進化。就自身歷史而言，中國中免從一家執行外匯管理任務的政策性公司，最終成 長為利用國內大市場政策紅利改變全球行業格局的商業巨頭，其發展路徑在 全球免稅業中具有不可復制的獨特性。就經營戰略而言，免稅經營可劃分為 全球擴張驅動型、本土深耕型以及二者兼具型。中免的門店主要聚焦在中國 本土，目前仍處于全球擴張的初級階段。就規模而言，2023 年免稅商品銷售 額口徑下中國中免全球排名第二。

中國中免享有高利潤率的核心在于它是一家掌握稀缺牌照和渠道資源的特許 運營商，而非單純的旅游零售商。我們從市場性質、特許經營費、客戶結構、 渠道組合與政策目標等維度來闡述了中國中免的盈利模式。

中國中免在短時間內成長為全球級別的旅游零售巨頭，正是因為迎合了中國 消費回流的歷史契機。由此，全球的商業格局也被重塑：在海南成為旅游購 物中心后，香港、韓國等傳統免稅目的地的地位急速下降。此外，世界奢侈 品品牌開始重視中國市場，中國市場的話語權和議價權前所未有地增強。

公司財報顯示出較大的業務波動性。首先，當對特定區域和渠道，以及對特 定購物人群產生較大依賴后，業務增長便會出現較大的波動。其次，2021 年 之后人民幣兌美元持續貶值，對于進口商品的消費產生了一定的限制作用。 第三，跨境電商的崛起對線下免稅商品經營有著直接的沖擊。第四，高凈值 人群對于奢侈品的消費是有周期的。第五，高端消費需求的進階和多變與運 營商對大單品集成式采購的追求形成沖突，這也會導致后者的經營波動加劇。 

中國的免稅商品運營商將經歷關鍵的轉型：在牌照紅利逐漸減弱的同時，必 須建立起真正的市場化競爭力，其發展路徑將從“政策驅動”轉向“市場驅 動、全球化驅動”，中國運營商有望實現二次進化。