流動性3月，降準概率增加.pdf

流動性3月，降準概率增加。3 月資金缺口較 2 月明顯擴大，存單到期量亦升至 3.59 萬億元。不 過，自 2025 年二季度以來，到期量大已非核心擾動因素。央行將主 動熨平波動，不排除兩會后降準的可能，后續(xù)資金面有望維持穩(wěn)健， 銀行資產(chǎn)負債整體保持充裕。因此，流動性與存單表現(xiàn)仍可延續(xù)樂觀。

2 月資金與存單表現(xiàn)，符合我們此前在月報和周報中反復(fù)提及的判斷“資金 面延續(xù)穩(wěn)健偏松，存單則保持積極配置”，全月來看，DR001 資金價格與 1 月基本持平，資金分層現(xiàn)象較 1 月略有緩解。

同 1 月相比，有 2 點值得注意：（1）央行部分，主基調(diào)為四季度貨幣政策執(zhí) 行報告提及的“保持流動性充裕……資金運行平穩(wěn)”，2 月流動性投放呈現(xiàn) “特殊時間點呵護，期限拉長”的特點，流動性整體保持“穩(wěn)健”；（2）銀 行資負部分，2 月銀行負債樂觀程度低于 1 月，但整體仍是充裕。

展望 3 月，資金缺口明顯增加：

樂觀因素：（1）政府債凈融資環(huán)比小幅回落，但需關(guān)注地方債久期拉長 問題；（2）央行態(tài)度整體中性，兩會前資金面有望保持平穩(wěn)；（3）3 月 為財政支出大月；（4）春節(jié)取現(xiàn)資金繼續(xù)回流。

擾動因素：（1）存單到期量升至 3.59 萬億元（前值 1.86 萬億元）， 對銀行負債端擾動加大；（2）高息定期存款到期，繼續(xù)擾動負債端；（3） 信貸擾動增強；（4）中長期流動性擾動增強；（5）稅期走款增加；（6） 結(jié)售匯對銀行負債端構(gòu)成損耗。

因此，客觀來看，3 月資金擾動強于 2 月。考慮到兩會臨近、貨幣財政政策定 調(diào)，以及近期中長期流動性投放后的資金表現(xiàn)，我們判斷：首先，兩會后一季 度降準概率不低。從兩會結(jié)束到降準落地前，資金面或有階段性摩擦，但降 準后資金體感將逐步回歸中性；其次，若兩會后無降準，也不必悲觀。在月度 與日度流動性配合下，資金中樞大幅抬升的可能性有限；總體來看，DR001 資金中樞仍將保持平穩(wěn)，但資金分層面臨邊際走高的壓力。

存單部分，1—2 月收益率中樞略有下降，為供需雙弱疊加央行流動性工具降 價所致。往后看，3 月存單到期量達 3.59 萬億元，疊加信貸需求回升、高息 活期存款流失等壓力，供給端擾動有所加大，這也是我們認為兩會后降準概 率不低的主要原因。節(jié)奏上，不排除因為供給端擾動壓力加大導(dǎo)致存單收益 率略有上抬，但收益率上行均是加倉的機會。