中國REITs市場洞察系列報告之九：解讀REITs募集說明書之物流倉儲篇.pdf

上傳者：潘*
時間：2021/06/01
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首批公募 REITs 項目推進很快，REITs 即將登陸資本市場交易。兩單物流倉儲 REITs 中普洛斯已完成詢價,認購價格為 3.89 元，共募集資金 58.35 億元。本篇我們將透過兩單物流倉儲 REITs 的募集說明書來對其進行拆解，并嘗試對其未來的資產經營狀況和擴募可能性進行分析。 ▍天然的稀缺資產，自穩固的護城河。現代物流倉儲具有諸多優點，其往往處于現代物流的干線運輸核心節點，出租率高，穩定性亦強，抗經濟波動能力強。 2020 年，物流倉儲是全球范圍內表現最為優秀的基礎資產。并且由于國內供需存在結構性矛盾，現代物流倉儲屬于天然的稀缺資產。在資產壁壘、規模經濟和網絡效應的共同作用下，行業形成穩固的行業護城河，后發者難以超越。 ▍租約結構合理，保障資產經營良好。兩單物流倉儲 REITs 的租約結構各不相同，其中普洛斯 REIT 租戶組合多樣，而鹽田港 REIT 則采用關聯方背書的方式。整體來看，我們認為，多樣化的租戶組合方式優于關聯方背書的方式。首先，在多樣組合下依然能夠保持較高的出租率，能夠更為體現資產的優質程度和管理人的管理能力。其次，多樣租戶能夠更好的抵抗風險，雖然會面臨階段性換租導致的空置率上升，但在優秀管理能力支撐下，一般空置率在短期都能回到原先水平，而關聯方背書的方式，雖然能夠保證其整租部分為 100%的出租率，但長期來看過于依賴單一客戶總是有風險的。當然，在關聯方經營形勢良好的情況下，有關聯方的背書也不失為一種優秀的解決方案。 ▍租金漲幅有空間，分紅率預計能夠維持穩定。我們預計兩單 REITs 資產的單位租金都能維持超過通脹水平的漲幅。一方面，普洛斯和鹽田港的管理人身份優勢顯著，要么有網絡化和品牌加持，要么有保稅倉和港口流量的稀缺屬性。另一方面，資產所在市場供給均為收緊狀態，且市場平均租金在過去幾年均實現了增長。由于兩單物流倉儲 REITs 的租金上漲預計壓力不大，未來兩單倉儲類 REITs 分紅率預期能夠保持穩定。從募集說明書來看，普洛斯 REIT 2021/2022 年的預測分紅率為 4.3%/4.3%(按發售規模);鹽田港 REIT2021/2022 年的預期分紅率為 4.5%/4.8%(按估值)。兩者相比于美國和新加坡的成熟物流倉儲 REITs，并不遜色。 ▍管理人優異，存在擴募可能。兩單 REITs 的外部管理人母公司分別為中國物流地產先行者和港口產業領導者，前者在中國有常年的物流地產開發歷史，管理成績優異，得到資本市場認可。后者是深圳港口排名靠前的港口產業集團，擁有深圳第二大的高標倉規模，占深圳市場高標倉規模的 14.1%，同時坐擁國際領先的鹽田港，有港口流量優勢。綜合來看，我們認為普洛斯 REIT 確實有較大的可能進行擴募，其下有不少優質資產，且單個資產的量級不是很大，易于用打包的方式來控制擴募的規模，其次其管理能力也廣受認可，預計擴募難度不大。