振華新材（688707）研究報告：單晶三元龍頭，橫向布局鈉電靜待放量.pdf

振華新材（688707）研究報告：單晶三元龍頭，橫向布局鈉電靜待放量。國內單晶三元龍頭，技術研發行業領先：振華新材 2004 年成立，2021 年于 A 股上市。公司成立以來即深耕單晶三元技術路線，于 2009 年推 出首代 5 系單晶三元正極，2018 年推出 6 系中高鎳、8 系高鎳單晶三 元產品。2021 年公司國內三元正極市占率為 9.5%，名列第五；其中單 晶三元市占率為 26%，排名居首。公司 2015 年起和寧德時代開始合 作，寧德占公司銷售額比重長期保持在 65%以上，且為公司前十大股 東，公司長期有望受益于寧德裝機量高增長。

公司單晶三元正極性能優勢顯著，單晶化、高鎳化趨勢下有望得到廣 泛應用：公司單晶三元正極產品采用獨家三次燒結工藝，循環壽命可 達 6000 次，遠高于同類產品，比容量和首次效率處于行業先進水平， 且憑借獨家表面處理技術可將游離鋰控制在 0.5%以內，位居行業前 列。隨著電池往高能量密度+降本方向發展，高鎳化+單晶化有望成為 正極未來發展趨勢。2020-2021 年國內高鎳三元滲透率從 25%提升至 41%，單晶三元滲透率維持 40%+，為公司產品提供廣闊市場空間。

產能及出貨量穩步增長，單噸利潤提升顯著：2021 年底公司總產能達 5 萬噸，我們預計 2022 年底公司產能增至 8.3 萬噸，其中有效產能 5.5 萬噸。遠期公司規劃 10 萬噸高鎳產能，預計 2024-2025 年分批投產。 公司 2021 年三元正極出貨量 3.6 萬噸，同比+165%，其中高鎳出貨量 1 萬噸左右，占比從 2020 年的 3.5%提升至 34%。我們預計公司 2022 年三元正極出貨 5 萬噸以上，其中高鎳出貨有望達 1.8-2 萬噸，同增 80%+。受高鎳占比提升及低價前驅體庫存收益影響，公司單噸凈利潤 從 2021 全年的 1.1 萬元提升至 22Q1 的 3.3 萬元。22Q2 起低價庫存收 益逐步減少，我們預計全年單噸凈利潤回歸至 1.3-1.5 萬元左右的合理 區間。

布局電池回收提升長期盈利能力，橫向拓展鈉電池正極材料：公司和 紅星電子合作，采用化學沉淀法提純廢料元素合成前驅體，元素回收 率可達 95%，降低前驅體單噸成本 5000 元左右，長期若模式跑順可提 升盈利能力。此外公司基于三元正極技術積淀，自主研發層狀氧化物 鈉離子電池正極材料，已進入中試階段，并向國內主流廠商進行噸級 送樣。公司鈉電池正極克容量、循環壽命等指標處于行業先進水平， 可兼容三元正極已有產線生產，目前已具備百噸級產能。