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紫燕食品（603057）研究報告：佐餐鹵味第一股，劍指萬店可期。專注鹵味 30 年，渠道改革促進門店全國擴張。1989 年至今專注佐餐鹵味 30 余年，自 2016 年起引入外部資本并積極進行渠道變革，經銷模式調整為“公 司—經銷商—終端加盟門店”的兩級銷售網絡，門店擴張迎來快速增長。截至 2021 年末，公司已擁有 140 多家經銷商主體、門店 5160 家，計劃到 2025 年 開店 1 萬家。2021 年公司實現收入/歸母凈利潤 30.9/2.7 億元、對應近三年 CAGR 12.7%/15.1%。

佐餐鹵制品行業競爭格局分散，長期發展空間廣闊。2022 年中國佐餐鹵制 品行業規模將達 2014 億元，預計 2025 年達到 2799 億元，2019-2025 年復合 增長率為 10.48%。2019 年，公司在佐餐鹵制食品市場零售端的占有率為 2.62%， 市占率超 2-5 名合計數，系佐餐領域龍頭。未來隨著市場品牌集中化程度的提 升、食品衛生安全標準的提高、冷鏈物流的發展，中國佐餐鹵制食品市場將朝著 連鎖化、品牌化、規?；⒁幏痘姆较蜻M一步發展。

明星單品穩固基本盤，“經銷商+終端加盟門店”構建渠道護城河。公司以鮮 貨產品為主、預包裝產品為輔，核心單品為“夫妻肺片”及“百味雞”。大單品穩 固基本盤，“1+N”產品矩陣滿足多元需求，公司在已有的產品研發、行業經驗 等優勢的基礎上，大力開展新品研發工作，推出更多高品質、多樣化產品以搶占 市場。經歷三階段渠道改革及人員調整，形成以兩級銷售網絡的經銷模式為主、 直營和其他模式補充的立體營銷網絡體系；在區域分布上，目前華東仍為最主要 市場。

“產能優化+供應鏈優勢+信息化”助力萬店目標落地。1）產能，公司優化 整合產能布局，將原先的 8 家工廠優化整合為 5 家。未來擬建設寧國二期、榮昌 二期生產基地，預計新增 1.9 萬噸鹵制品生產能力，助力業務全國擴張。2）供 應鏈，與上游供應商建立長期穩定合作關系，并構建以最優冷鏈配送距離作為輻 射半徑、快捷供應、最大化保鮮的全方位供應鏈體系。3）信息化，目前已實現 核心業務的全系統化管理，通過信息化手段提升運營效率，萬店計劃落地可期。