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聚和材料（688503）研究報告：光伏銀漿龍頭迎N型時代加速成長。聚和材料成立于2015年，一直聚焦光伏銀漿國產替代。公司2021年正面銀 漿銷量超越境外銀漿龍頭賀利氏，位列正銀全球銷量第一。在N型電池時代 來臨和硅料價格下行推動需求增長的背景下，公司有望實現出貨量的高速 增長，市占率進一步提升。我們認為公司具備較好的投資價值。

銀漿市場空間有望持續增長

根據我們測算，2022-2024年全球光伏裝機有望達到255/335/421GW，對 應電池片產量分別為305/403/505GW。N型產品處在迭代初期，漿料耗量 仍處于較高水平，價值量相比PERC銀漿有望提升。經我們測算，2022-2024 年全球銀漿需求量有望分別達4789/6151/7443噸，對應市場空間分別為 221/264/323億元，CAGR達19.35%。正銀國產化率有望從2015年的5%上 升至2022年的80%，公司全球正銀市占率達37%，引領國產化進程。

公司N型漿料技術行業領先

公司在TOPCon和HJT電池銀漿產品有深入布局，已開發出領先行業的新 產品。研發的TOPCon銀漿在方阻>120ohm/sq的條件下能有效減少對硼擴 發射極的損傷，降低金屬接觸復合損失。HJT主柵銀漿則擁有優異的固化條 件、印刷匹配靈活，擁有優異的拉力及焊接性。N型TOPCon和HJT電池產 能規模正在持續提升，銀漿受益于此有望實現量利齊升，公司作為銀漿龍 頭獲得了持續的盈利提升推動力。

研發服務優異綁定核心大客戶

公司注重銀漿研發和客戶服務，2021年公司研發人員占比達44.8%，截至 2022年中報，公司累計獲授權315項專利，其中發明專利305項。目前產品 線囊括了單晶PERC、TOPCon、HJT、IBC等主流電池正銀，并針對金剛 線切片、MBB、疊瓦、無網結網版印刷等特定工藝開發了相關產品。截至 2022年中報，公司前4大客戶分別為通威太陽能、天合光能、晶科能源、晶 澳科技，分別占據2021年全球電池片產量的1、3、5、6名。