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三峽水利（600116）研究報告：發配售一體化優勢突出，積極拓展綜合能源。三峽集團控股配售電平臺，正積極拓展綜合能源。公司主營業務為電力生產供 應與電解錳及貿易業務，是三峽集團旗下的發配售一體化企業，正積極拓展綜 合能源服務領域。2020 年收購聯合能源、長興電力后，公司已實現重慶市萬州 區、涪陵區、兩江新區、黔江區及酉陽縣與秀山縣的四張電網資產整合，自有 水電裝機容量達到 74.62 萬千瓦。公司控股股東為長江電力，截至 2023 年 3 月 23 日直接持有公司 13.48 股份，實控人為國務院國資委。

發配售一體化優勢突出，需求旺盛帶動售電量增長。近年來重慶市經濟高速發 展下用電需求持續攀升，省內裝機以火電為主，2021 年下半年煤電市場化電價 上漲后省內用電成本顯著增長。公司擁有 71.33 萬千瓦的自有水電裝機用于萬 州區、涪陵區、黔江區的直供及配售電，水電度電成本顯著低于外購電成本， 使得公司可適當調整終端售電價格以強化自身市場競爭力。我們預計電力供需 偏緊形勢有望延續，公司售電價格有望維持在高位，疊加用電需求增長推動公 司售電量提升，我們預計公司 2022~2025 年電力業務營收 CAGR 達到 6.0%。

進軍萬億綜合能源市場，股東支持下有望高速成長。綜合能源服務作為一種能 夠滿足客戶多元化、高效率、清潔化、低成本用能需求的新型能源服務方式， 需求有望伴隨能源價格持續處于高位而增長，在支持清潔能源發展、助力新型 電力系統建設、引導客戶參與需求側響應方面的作用受到政策鼓勵與支持，我 們預計綜合能源服務市場空間在 2025/2030 年有望達到 1.14/1.68 萬億元。公司 “十四五”規劃提出基于現有配售電業務打造綜合能源服務平臺，我們認為公 司現有的配售電業務已積累了大量下游工商業客戶資源，將成為綜合能源業務 發展的扎實基礎。公司控股股東為長江電力，隨著大水電開發逐漸接近尾聲， 綜合能源服務成為長江電力未來重要的拓展方向。參考公司此前得到長江電力 及三峽集團在資源與資金等方面較大力度的支持，我們認為公司綜合能源業務 的發展也將得到長江電力及三峽集團大力支持，并結合自身基礎實現快速發展。