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生物股份（600201）研究報告：云散月將明。行業：動保板塊估值低，配置安全邊際高；下游養殖規模化，獸用生物制品 滲透率提升；市場苗替代政采苗盈利能力提升；新品種將上市行業擴容。

公司：口蹄疫疫苗毛利率企穩；非口苗產品繪制第二增長曲線。 周期將至 動保估值修復可期

動保和生豬養殖板塊的估值歷史走勢較為相近，但當前兩者估值水平背離。

截至 2023 年 4 月 14 日，動保板塊 PB 僅為歷史 16%分位數，生豬養殖板塊 PB 估值約為歷史 61%分位數。近期，生豬產能進入去化通道，養殖板塊估 值回升，動保將緊隨其后迎來估值修復。

獸用生物制品增長空間大 優質頭部企業受益

單價疫苗向多價疫苗、多聯疫苗發展將成趨勢。多價、多聯疫苗實現“一針 多防”，提高疫苗接種效率的同時減少接種成本，為畜禽養殖企業減輕負 擔。具備多聯、多價苗研發生產能力和生產工藝的企業將受益。

“先打后補”全面加速推進，市場苗將快速發展。國家強制免疫疫病逐步減 少，市場苗逐步取代政采苗。市場苗價高質優，頭部企業受益。

滲透率提升+國產化替代雙驅動，寵物疫苗將開辟藍海市場。寵物藥品潛在市 場空間超百億。2020 年，全球寵物用藥規模 135.5 億美元，占全球獸藥市場 總體比重達 40%，而我國寵物用藥銷售額占比僅 1.4%，潛在空間巨大。目 前國內寵物疫苗市場主要由外資企業主導，國產藥品、疫苗方興未艾。

公司口苗基本盤穩固 非口苗管線蓄勢待發

市場化替代下口蹄疫疫苗市場擴容，價格戰局勢緩和。至 2025 年，市場苗 完全替代政采苗，我們測算屆時口苗市場空間較當前市場空間擴容 37%。公 司口蹄疫疫苗市場份額多年位居行業第一。前期行業競爭帶來的價格下降或 告一段落，公司盈利能力企穩。

非口苗產品蓄勢待發，繪制第二增長曲線。公司近年來持續研發推出新品： 圓支二聯苗 2022 年上市后反響良好；與中科院合作研發的非洲豬瘟亞單位疫 苗已處于申報農業農村部應急評審階段；犬四聯、犬三聯疫苗處于臨床試驗 階段，貓三聯疫苗、貓四聯疫苗正在申報臨床試驗。

布局第三代疫苗技術路徑。公司發布定增句話布局 mRNA 疫苗研發和產能建 設，圍繞豬、反芻動物、犬、貓用 mRNA 疫苗、獸用核酸藥進行深入研究和 開發。mRNA 疫苗是最新一代疫苗，具有研發速度快、安全性高、保護效果 好、生產方便等優點，布局 mRNA 疫苗開發有利于搶占行業發展先機。