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中航重機研究報告：產能結構優化和一體化降本，打造航空通用基礎結構件制造平臺。航空鍛造龍頭積極推進提質增效，業務擴項助力公司綜合配套能力再上新臺階。公司 作為航空鍛造龍頭，發展分為三個階段：①立足液壓，多向延展（1996-2011）：業務 向航空鍛造、燃氣輪機及新能源等多領域延展。②瘦身健體，提質增效（2014-2022）： 包袱出清，確立以軍品鍛鑄造及液壓/環控為主的發展格局；實施十年期激勵；③聚焦 主業，跨越式發展（2021 至今）：通過橫向和縱向布局打造航空通用基礎結構專業化 企業。2022 年公司實現營收及歸母凈利分別為 105.70/12.02 億元，同增 20.25%/34. 93%，伴隨產品結構改善、費用優化以及產業鏈貫通降本，盈利彈性有望持續釋放。

鍛造賽道具備強規模經濟稟賦，供需缺口擴張需求景氣持續。1）賽道稟賦，我們定 量分析發現航空鍛造賽道規模經濟屬性顯著強于原材料、機加工和主機廠，或由于鍛 造廠的核心設備具備較大產能彈性，可通過自動化和人員配臵等方式提升產能。2） 行業供需，自 21Q4 至今航空鍛造板塊供需缺口呈現“擴張-收斂-擴張”趨勢，且差 值一直為正，行業以銷定產背景下需求景氣度有望持續。3）市場空間，據測算，悲 觀/中性/樂觀預期下未來十年增量軍機+航發年均鍛件市場空間為 162.4/274.8/381.8 億元。

毛利率改善主要因素是產品/產能結構的優化，公司積極布局高附加值材料牌號和大型 鍛件產能。1）現狀：公司鍛造毛利率低于可比公司的原因具體體現在產品/產能結構 差異：①在高附加值鈦合金及高溫合金牌號產品占比上低于可比公司；②在役核心設 備在高附加值大型鍛件承制能力上有所欠缺。2）趨勢：①航空裝備升級換代推動難 變形金屬使用占比提升，有望為公司帶來更高毛利貢獻；②公司通過內部建設（18 年 和 21 年定增）+外部收購（收購宏山鍛造 80%股權）的方式橫向補足高附加值大鍛件 產能。3）結果：伴隨產品結構不斷優化，公司鍛造產品單噸收入從 2019 年的 6.37 萬元增長至 2022 年的 11.51 萬元，單季度銷售毛利率步入向上通道，高端化優勢顯 現。

向上搭建“研發-采購-再生-檢測”生態，向下強化“減材+增材”協同，提升配套層 級推動一體化降本。1）從鍛造低成本化路徑來看，①加強過程控制是必經之路；② 技術路線革新是新方向，本質在于通過返回料應用、合理設計加工余量、增材制造等 方式提高材料利用率，同時對技術儲備、設備壁壘和廠所協同提出更高要求。2）從 P CC 成熟經驗來看，鍛鑄企業應著眼于提升配套層級和配套能力。3）從主機廠戰略部 署來看，“高質量低成本可持續”戰略推進，給予公司擔負航空通用基礎結構制造骨干 契機。4）從公司布局來看，①上游配套，初步搭建“研發-采購-再生-檢測”生態， 通過提升科研轉化、平抑成本波動、實現全流程循環制造等方式，提升鍛鑄主業整體 優勢；②下游延伸，加快擴充“精密加工+增材制造”協同互補的配套能力，實現一 體化降本。