途虎研究報(bào)告：飛輪效應(yīng)顯現(xiàn)，O2O汽車(chē)服務(wù)龍頭迎來(lái)盈利釋放期.pdf

途虎研究報(bào)告：飛輪效應(yīng)顯現(xiàn)，O2O汽車(chē)服務(wù)龍頭迎來(lái)盈利釋放期。在當(dāng)前估值水平上，市場(chǎng)擔(dān)心公司成長(zhǎng)的不確定性：開(kāi)店下沉可能會(huì)影響單店 收入，利潤(rùn)率提升的路徑能見(jiàn)度不高。長(zhǎng)期邏輯上，也有投資者擔(dān)心汽車(chē)后市 場(chǎng)規(guī)模增速，新能源車(chē)滲透率提升可能降低單車(chē)保養(yǎng)價(jià)值量，以及加盟商渠道 的競(jìng)爭(zhēng)壁壘問(wèn)題。

我們則認(rèn)為汽車(chē)后市場(chǎng)服務(wù)空間廣闊，68萬(wàn)家汽配服務(wù)商中，CR5僅為5.6%， 公司6000家門(mén)店基數(shù)較低，二線(xiàn)城市以下每百萬(wàn)輛車(chē)對(duì)應(yīng)途虎工場(chǎng)數(shù)較少，我 們認(rèn)為在保證同店的情況下，年增1000家店置信度較高。利潤(rùn)端，我們看好公 司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，規(guī)模效益提升上游議價(jià)，自有品牌占比逐漸提升，帶來(lái)毛利 率每年1-2pct的提高；費(fèi)用端在人員管理的精細(xì)化，數(shù)字管理系統(tǒng)的升級(jí)， FDC/RDC帶來(lái)的邊際履約費(fèi)用降低，每年貢獻(xiàn)1-2pct的更低費(fèi)用率，從而 使得 利潤(rùn)端迎來(lái)快速釋放。

行業(yè)層面： IAM需求擴(kuò)容，連鎖化率有待提升，鋰電化有望重塑格局

汽車(chē)保有量提升趨勢(shì)不減，千人乘用車(chē)保有量預(yù)計(jì)仍有6.3%的CAGR增長(zhǎng)。6-7 年是汽車(chē)進(jìn)入后服務(wù)市場(chǎng)的臨界點(diǎn)，隨著我國(guó)車(chē)齡的提高，汽車(chē)后服務(wù)開(kāi)支有望 快速增長(zhǎng)。4S店提供的保修期通常在1-3年之間，之后對(duì)于非保修年限的車(chē)輛， 4S店通常價(jià)格更高，且門(mén)店較少，因此途虎所代表的IAM渠道份額有望提升。 新能源車(chē)滲透率提升趨勢(shì)下，電池保養(yǎng)成本占比提升，此時(shí)中尾部廠商為了提高 服務(wù)能力，會(huì)主動(dòng)尋求頭部IAM合作，并且電池廠和主機(jī)廠的分離也使得IAM 廠商有望直接與電池廠對(duì)接，對(duì)沖非電池保養(yǎng)成本下降造成的影響。

公司層面：飛輪效應(yīng)顯現(xiàn)，盈利能力有望提振

公司的增長(zhǎng)邏輯在于伴隨客戶(hù)增長(zhǎng)和粘性提高帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)。公司采用線(xiàn)上線(xiàn) 下一體化平臺(tái)的創(chuàng)新商業(yè)模式，更多的門(mén)店觸達(dá)邊際客流，品牌力的提升強(qiáng)化復(fù) 購(gòu)，采購(gòu)議價(jià)形成前端價(jià)格優(yōu)勢(shì)，數(shù)據(jù)的積累形成對(duì)客戶(hù)的理解和運(yùn)營(yíng)效率的進(jìn) 一步優(yōu)化，最后形成綜合性的品牌競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)以客戶(hù)為中心的飛輪效應(yīng)。