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      百亞股份研究報告:大單品創新為翼,外圍開拓釋放新空間.pdf

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      百亞股份研究報告:大單品創新為翼,外圍開拓釋放新空間。解析前期公司高ROE:毛銷差走闊+周轉效率優化,構建ROE改善 來源。公司ROE(23年17.9%)較可比公司具備優勢,且我們判斷, 伴隨后續產品結構持續優化&品牌粘性增強帶動復購率提升、前置 渠道費用規模化攤銷費率降低、高分紅的保持等。從中期角度來 看,ROE可預期具備向上改善的趨勢。

      產品力:益生菌從爆品有望走向長效大單品,需消費者洞察驅動下的產品持續微創新迭代。旗下“益生菌”系列成為爆品的產品力 要素:領先的差異化成分添加抓住消費者潛在痛點需求+包材煥新 升級樹立年輕&輕奢品牌形象,支撐單價加速成長,毛利率積極提 升。后續細分系列產品若能實現有序迭代形成消費者粘性&高復 購,后續營銷效率有望提升,推動毛銷差的走闊。

      渠道:如何看線上/線下發展空間?1)電商:以抖音為支點進行外 溢,優質運營力是關鍵。23/24Q1電商收入+102%/+151%,自23Q3 起一直在抖音平臺排名首位,天貓平臺排名穩步提升。2)線下開 拓:以點帶面,延續高增。23Q4/24Q1外圍省份收入同比+61%/+52%, 23H1/H2外圍收入線下占比17.6%/19.8%。24年公司重點發力廣 東、湖南、湖北、江蘇四省,力求突破性發展。

      從中期角度,后續盈利空間如何?

      1)橫向比較:百亞毛利率水平較恒安(衛生巾業務)低12-13pct, 費用率比恒安高5-11pct,我們測算恒安22/23年衛生巾板塊凈利 率36%/28%,較百亞高16-25pct,考慮到恒安生活紙渠道協同費用 分攤影響,但百亞后續利潤率提振空間仍可觀。

      2)線下&廣宣類費用:前期受線下在空白網點區域擴張渠道補貼等 剛性費用支出影響,外圍毛利率是后續跟蹤指標;線下模式跑通, 廣宣、人員等剛性費用在規模效應下分攤降低。參考東鵬/山西汾 酒線下全國化進程,伴隨省外占比超過50%,銷售費率從高點32% 下降至23年的17.4%,汾酒銷售費率從高點21.7%下降至23年的 10.1%,帶動凈利率向上提振。

      3)線上費用投放空間:中短期線上新興內容平臺抖音、小紅書是 流量拉新/深化品牌建設重要平臺,費用率仍會保持,后續復購率、 銷售量級抬升,以及盈利能力相對較好的天貓&京東平臺銷額占比 的提升,費用投放效率具備提升空間。

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