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登康口腔研究報告：產品升級+渠道突圍，老牌國貨迎來成長新動能。1）口腔護理行業兼具必需品的穩定性和產品升級的成長性，2017-2023年國內口腔清潔護理行業規模從 388.5億元擴張至491.5億元，復合增速為4%，其中成人牙膏牙刷等基礎產品增長穩健，漱口水、兒童口腔護理等新 品增長較快；2）登康旗下冷酸靈品牌認知度高，產品定位親民，2019-2023年公司營收/凈利潤復合增速分別為 9.9%/22.3%，市場份額持續提升；3）公司近年加大電商渠道資源投放，2020-2023年間實現復合增長率53.2%， 同時線下渠道布局廣泛，線上線下協同發展。

公司概況：抗敏感牙膏領導者，品牌力壁壘堅實。公司專注抗敏感牙膏領域，品牌影響力持續增強，產品矩陣覆蓋 成人/兒童基礎口腔護理、口腔醫療及美容護理產品和電動口腔護理產品。2019-2023年公司營收從9.4億元上升至 13.8億元，CAGR為9.9%，公司持續優化產品結構提升產品均價，抵御了外部環境波動的壓力，收入穩健增長。產 品端：成人基礎口腔護理產品收入占比90%左右，新品潛力充足。2020-2023年成人/兒童基礎口腔護理產品復合增 速分別為8.5%/18.5%；口腔醫療與美容護理產品/電動口腔護理產品收入復合增速分別達214%/54%。渠道端： 2023年經銷模式/直供模式/電商模式營收分別為9.9/0.5/3.2億元，占總收入比例分別為72.4%/3.9%/23.0%。 2020-2023年傳統經銷渠道收入保持穩定增長趨勢，復合增速達到5.1%。電商模式發展迅速，其中抖音渠道于2020 年布局后快速增長。在抖音拉動下公司電商渠道在2020-2023年間實現復合增長率53.2%。

行業分析：基礎產品量減價增，新品開拓空間充足。牙膏市場規模總體穩中有增，2023年牙膏品類市場規模為 302.2億元，2017-2023年牙膏市場規模復合增速在2.1%左右。牙膏品類市場規模銷量整體平穩，近年受線下消費 場景萎縮影響銷量有所波動，行業均價持續緩慢提升。以36個大中城市日用工業消費品普通120克左右牙膏的平均 價格為例，從2016年底的8.6元/盒上升至2023年底的11.7元/盒，復合增速為4.5%。近幾年市場份額格局來看，牙 膏競爭格局相對集中，但品牌之間份額有所分化，2021-2023年云南白藥、冷酸靈品牌份額穩步提升，好來、高露 潔、中華等外資品牌以及長尾小品牌份額收縮。2023年牙膏產品線下市場份額CR10達80.6%，CR5達到65.4%，登 康口腔市占率排名第四，2023年線下市場份額約為8%。

公司分析：產品結構優化空間大，線上發力加速成長。冷酸靈牙膏價格定位大眾消費品牌，注重性價比。公司醫研 、專研、預護、基礎四大產品系列中，醫研和專研產品定價和毛利率顯著優于其他系列，目前占整體收入比例仍然 較低。公司主動優化10元以下低端產品線，加強高端產品推廣，產品結構優化效果有望較快體現。渠道端加速布局 電商渠道，2021年開始公司重視投入抖音等新渠道，到2023年抖音已經為公司第二大電商平臺。公司在電商渠道采 用高端化策略，在電商平臺主推醫研和專研系列，2021-2023年電商渠道毛利率總體提升，2023年電商渠道毛利率 達到45.9%。隨著產品結構持續升級，電商渠道費效比優化，電商渠道盈利能力有望改善。