恒力石化研究報告：高分紅的優質煉化企業，基本面改善下盈利存在上行空間.pdf

恒力石化研究報告：高分紅的優質煉化企業，基本面改善下盈利存在上行空間。自下而上的一體化煉化公司，有望維持高分紅。公司是以煉化為主業的優質民營企業，自 下而上打造了“原油—芳烴、烯烴—精對苯二甲酸（PTA）—聚酯（PET）—化纖、新材 料”的一體化產業鏈，現有2000萬噸原油以及500萬噸原煤加工能力。公司具有優秀的 成本管控能力以及管理經驗，近5年平均ROE水平達22%，高于行業內其他民營煉化頭 部企業。2023年以來，新建項目陸續完工、投產或處于試生產階段，在建工程轉固金額 顯著增加，后續公司資本開支將進入尾聲，預期未來隨著現金流提升，公司資產負債率有 望降低，分紅水平有望提升。

油價中樞下行帶動煉化成本改善，芳烴有望維持高景氣。預計2024年在OPEC聯盟減產 的帶動下，原油整體供需均表現為弱增長，油價中樞預期維持較高水平，從2025年二季 度開始，在非OPEC國家產量提升的帶動下，預計原油供需走寬，油價中樞存在下行預期， 帶動煉化成本改善。 下游產品端，芳烴供需維持緊平衡，景氣有望持續保持較高水平，其 中PX供需隨著下游PTA產能的逐步投放，高景氣或將延續，純苯由于下游進入擴張期， 盈利也存在上行預期；烯烴當前供需過剩，且2024-2026年國內烯烴產能仍有大量項目 進入投產期，預期烯烴盈利維持底部震蕩，2027年以后將進入上行大周期；成品油。

成本優勢顯著，新材料項目貢獻業績增量。成本方面，公司采用沸騰床加氫裂化，配備了 先進的重油加工裝置，原料中的劣質油、重質油占比較高，原油采購成本相對更低。在規 模優勢、配套優勢等方面，公司也都做到了行業領先。此外工藝路線選擇上，公司芳烴產 品占比較高，相比其他煉化產品，當前環境下芳烴盈利相對更好。2024-2025年公司年產 160萬噸高性能樹脂及新材料項目、康輝新材的薄膜項目的逐步投放，都將帶動公司業績 上行。