中國動(dòng)力：低估的船機(jī)龍頭，船舶周期方興未艾.pdf

中國動(dòng)力：低估的船機(jī)龍頭，船舶周期方興未艾。民船上行周期確立，民船發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)漸成公司利潤增長核心驅(qū)動(dòng)力。最新季 度業(yè)績，中國動(dòng)力 2025Q1-Q3 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 409.7 億元，同比增長 12%； 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 12.1 億元，同比增長 63%。盡管公司業(yè)務(wù)相對較多，但柴油 發(fā)動(dòng)機(jī)近年來收入占比持續(xù)提升，2025H1 的毛利潤占比更是達(dá)到了 63%， 這意味著民船β更深刻地影響了中國動(dòng)力的投資邏輯。

船市短期前瞻：市場量、價(jià)呈現(xiàn)修復(fù)跡象。今年以來新船市場狀況復(fù)雜，IMO 環(huán)保新規(guī)過于嚴(yán)苛使船東觀望、俄伊影子船隊(duì)拆解低于預(yù)期致老船退出不暢 從而壓制需求、301 法案增加船東在中國下單的不確定性費(fèi)用等因素，導(dǎo)致 今年的新船價(jià)格與二手船價(jià)、運(yùn)價(jià)背離且量價(jià)承壓。然而，Q4 以來，VLCC 的起量+中遠(yuǎn)集團(tuán)與中船集團(tuán)的天量訂單，一改新船訂單的頹勢；而 12 月以 來，新船價(jià)格也有小幅增長的勢頭。

船市長期前瞻：散貨船、油船仍有放量預(yù)期。 1）供給側(cè)：散貨船、油船的船齡持續(xù)老化+訂單運(yùn)力比偏低，致使后續(xù)存量船 隊(duì)供給更加脆弱。 2）需求側(cè)：油船方面，影子船隊(duì)拆解有望提速；散貨船方面，后續(xù)有望受益于 美元指數(shù)壓降+西芒杜鐵礦投產(chǎn)，進(jìn)而刺激新船需求。 3）船用發(fā)動(dòng)機(jī)結(jié)構(gòu)端：歷史上來看，船機(jī)價(jià)格變化與新船價(jià)格基本同頻。近年 來，船機(jī)經(jīng)歷了替代燃料滲透率提升的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇，訂單量、價(jià)齊增。疊加 2022 年以來鋼材成本持續(xù)回落，利潤剪刀差的邏輯得到確立。

估值的角度，中國動(dòng)力的安全邊際較為充足。當(dāng)前中國動(dòng)力的 PB 低于 1.2 倍，且 2026 PE 僅為 15 倍，都是過去 10 年以來對應(yīng)估值的 40%分位數(shù)以下。 考慮到當(dāng)前交付的仍是 2-3 年前的更低價(jià)的船機(jī)訂單，后續(xù)業(yè)績增長有支撐， 當(dāng)前估值更顯低估。與此同時(shí)，公司賬上現(xiàn)金就已高達(dá) 400 億元以上，接近 公司市值水平。