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千禾味業(yè)深度報告：大千世界，禾谷豐登。

千禾味業(yè)是我國健康醬油倡導者，歷經(jīng)風雨重振旗鼓

千禾味業(yè)是國內(nèi)“健康調(diào)味品”領域的倡導者與引領者，聚焦醬油、食醋、料酒、蠔油等產(chǎn)品， 以“干凈配料表”“0 添加”為核心定位。2016 年上市以來業(yè)務高速增長，2017~2024 年營業(yè) 收入/歸母凈利潤 CAGR 達 18.29%/19.92%。近 2 年，受產(chǎn)品結構調(diào)整及商超渠道承壓以及負 面輿情等影響，收入、利潤承壓。歷經(jīng)一年調(diào)整，產(chǎn)品重塑，聚焦健康定位，有望重振旗鼓。 公司股權結構穩(wěn)定，截至 2025 年 Q3 末，伍氏合計持股達 50.73%（伍超群 40.76%、伍建勇 9.18%、伍學明 0.79%），2023 年董事長通過定增個人增持近 8 億元（預計于 2026 年 7 月解 禁），強化利益綁定。

醬油行業(yè)：健康化驅動的結構性增量，格局趨穩(wěn)，千禾逆勢求變

醬油行業(yè)進入成熟發(fā)展階段，找尋結構性機會。行業(yè)升級聚焦“健康”（0 添加、減鹽、有機） 與“功能”兩大方向。基于日本經(jīng)驗，老齡化、家庭小型化、女性勞動參與率高等因素，醬油 產(chǎn)品或有“量穩(wěn)質升”的發(fā)展趨勢，健康化的定位或支撐產(chǎn)品高附加值。政策端，國家逐步禁 止“零添加”等模糊宣傳，轉向清潔標簽，推動行業(yè)規(guī)范化。 競爭格局“一超多強”基本趨穩(wěn)，千禾借力差異化的品牌定位，逆勢求變。海天味業(yè)在醬油市 場中獨占百億以上規(guī)模這一檔（市占率超 20%），二線品牌（10~40 億元銷售規(guī)模）競爭激烈， 千禾憑借健康定位（公司的 0 系列醬油系調(diào)味品行業(yè)首個清潔標簽 0 級認證的產(chǎn)品）并發(fā)力渠 道的全國化布局，有望實現(xiàn)行業(yè)排名的提升。

公司依托新渠道拓展增量，效率優(yōu)化驅動盈利改善

走出低谷，產(chǎn)品煥新，新渠道拓展增量。2025 年上半年，受負面輿情事件影響，公司收入和利 潤出現(xiàn)較大幅度下滑，至 2025Q3 線下的收入轉正，線上渠道尚未恢復，在收入下降的拖累下， 利潤率在 Q2~Q3 承壓。隨著產(chǎn)品換新升級，公司進入全新備貨周期。公司在 2025 年 9 月對 0 系列醬油煥新升級上市（將配料表用紅色醒目地印于包裝正面），契合健康飲食的產(chǎn)品趨勢， 引領行業(yè)在清潔標簽方面的積極轉型。公司積極擁抱電商、新零售等新渠道，以直接進駐和定 制產(chǎn)品多種方式與新零售渠道合作。 橫向比較看，公司的噸價和毛利率并不領先，人員及渠道的單位創(chuàng)收在歷經(jīng)了渠道快速擴張后， 有望逐步迎來增效改善的階段。隨品牌認知度提升與渠道下沉，公司的渠道人效以及廣宣投放 的費效比，都有較大的改善空間。