石油石化行業(yè)大煉化系列一：聚酯鏈景氣向上！.pdf

石油石化行業(yè)大煉化系列一：聚酯鏈景氣向上！引言：歐洲化工企業(yè)在高企的能源成本與環(huán)保合規(guī)成本的擠壓 下，產(chǎn)能正在加速收縮，而中國企業(yè)正在憑借超級工廠的成本優(yōu) 勢，加速搶占市場份額，全球化工行業(yè)“東升西落”的態(tài)勢日益 清晰。我國民營大煉化具備顯著的規(guī)模效應(yīng)，同時上下游配套齊 全，資產(chǎn)具備全球競爭力。站在當前時點，“PX-PTA-滌綸長絲” 產(chǎn)業(yè)鏈在供需格局改善的預(yù)期下有望率先展現(xiàn)彈性。

PX：產(chǎn)量增幅有限，供需或仍偏緊

存量負荷提升空間或極為有限。PX 自 2024 年以來已連續(xù)兩年無新增 產(chǎn)能，供應(yīng)增量主要來源于存量技改及短流程提負。這一策略在 2024 年效果較為顯著，調(diào)油邏輯走弱下煉廠開始"減油增芳烴"，PX 在當 年國內(nèi)無新增產(chǎn)能的情況下，2024 年全年產(chǎn)量同比+12%。而進入 2025 年，盡管 MX 的供應(yīng)仍在增加（產(chǎn)量同比+13%），PX 的產(chǎn)量增速卻大 幅放緩（產(chǎn)量同比+1%），或側(cè)面說明 PX 產(chǎn)能負荷已接近天花板，再 提升的空間較為有限。 2026 年 PX 供需格局或仍偏緊。供給方面，2026 年 PX 新增投產(chǎn)規(guī)劃 仍較少，僅華錦阿美一套裝置（200 萬噸）預(yù)計四季度投產(chǎn)，前三季 度仍為 PX 產(chǎn)能投放的真空期。疊加存量負荷提升空間十分有限，預(yù) 計在今年新產(chǎn)能投放前 PX 供應(yīng)將保持相對剛性。我們預(yù)計 2026 年 PX 產(chǎn)量增速+1%。需求方面，PX 直接下游結(jié)構(gòu)較為單一，主要用于生 產(chǎn) PTA（消費占比 97%）。盡管 2026 年國內(nèi)無新增 PTA 產(chǎn)能規(guī)劃，但 其下游聚酯行業(yè)仍有 336 萬噸的投產(chǎn)規(guī)劃，疊加印度 BIS 認證政策 取消有望提振 PTA 出口需求，預(yù)計 2026 年 PTA 整體消費增速+5%。向 上傳導至 PX，我們預(yù)計 2026 年 PX 消費增速也將保持在+5%左右的水 平。

PTA：產(chǎn)能周期拐點，格局預(yù)期改善

2026 年 PTA 格局改善已具備較強確定性。供給方面，伴隨 2025 年虹 港石化三期、三房巷三期、新鳳鳴四期等三套裝置投產(chǎn)完畢，PTA 行 業(yè)正式結(jié)束本輪高速擴能周期，后續(xù)投產(chǎn)節(jié)奏將顯著放緩，其中 2026 年預(yù)計全年無新增產(chǎn)能落地。結(jié)合歷史行業(yè)開工水平及下游消費增速 匹配情況，我們預(yù)計 2026 年 PTA 產(chǎn)量增速+5%。需求方面，下游聚酯 行業(yè)約 336 萬噸的新增投產(chǎn)將對 PTA 需求產(chǎn)生拉動，同時印度 BIS 認 證取消的背景下出口也有望同比向上，我們預(yù)計 2026 年 PTA 消費增 速+5%。

交易節(jié)奏或仍需關(guān)注行業(yè)協(xié)同的進展。在 PTA 供需格局邊際改善的 過程中，企業(yè)“反內(nèi)卷”的推進有望發(fā)揮積極作用。PTA 行業(yè)供給格 局高度集中（2025 年 CR6 約 75%），且產(chǎn)品隸屬大宗品，具備較好的 協(xié)同前提。近年伴隨國內(nèi)產(chǎn)能的快速擴張，PTA 行業(yè)景氣整體走弱， 產(chǎn)品盈利空間大幅收窄，2025 年 PTA 平均價差僅 391 元/噸，同比18.7%，處于近十年最低位，多數(shù)企業(yè)陷入虧損狀態(tài)，盈利改善訴求 強烈。2025 年 9 月和 10 月，PTA 行業(yè)已先后就“反內(nèi)卷”事宜展開 兩次商討，目前新鳳鳴、逸盛等企業(yè)已經(jīng)率先減產(chǎn)或停產(chǎn)，釋放行業(yè) 自律的積極信號，不斷強化市場對 PTA 協(xié)同達成、盈利改善的信心。