國城礦業(yè)-000688-首次覆蓋報告：鋰鉬金同輝，景氣共潮生.pdf

本報告為東方證券關(guān)于國城礦業(yè)的首次覆蓋報告，給予“買入”評級，目標價46.02元。報告核心觀點認為，公司通過“內(nèi)生增長+外延并購”雙輪驅(qū)動，完成了從傳統(tǒng)單一有色金屬企業(yè)向以稀貴金屬資源整合與產(chǎn)業(yè)鏈延伸為核心的高質(zhì)量發(fā)展路徑轉(zhuǎn)型，確立了“鋰鉬金”三輪驅(qū)動的戰(zhàn)略布局。

在鉬業(yè)務(wù)方面，全球鉬供需偏緊格局延續(xù)，供給剛性強化，下游需求由特鋼、軍工及高端制造共同支撐。公司2025年完成國城實業(yè)60%股權(quán)收購并表，大蘇計鉬礦正式成為利潤引擎。該礦山為稀缺的原生純鉬礦，具備露天開采優(yōu)勢，成本低廉。隨著800萬噸/年采選規(guī)模許可的推進，公司鉬業(yè)務(wù)產(chǎn)量與盈利能力有望持續(xù)抬升。

在鋰業(yè)務(wù)方面，全球鋰行業(yè)處于供需緊張階段，新能源汽車滲透率提升及儲能高增支撐需求中長期擴容。公司圍繞黨壩鋰礦持續(xù)推進采選冶一體化布局，金鑫礦業(yè)選礦廠已具備穩(wěn)定精礦供給能力，德陽鋰鹽一期項目按計劃推進。隨著選廠投產(chǎn)及規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，鋰業(yè)務(wù)成本中樞有望下移，未來幾年隨著一期、二期及三期項目的階梯式投產(chǎn)，鋰業(yè)務(wù)將逐步邁向盈利兌現(xiàn)期。

在金礦業(yè)務(wù)方面，公司旗下中都礦產(chǎn)擁有大王府金鉛鋅多金屬礦，探明金金屬量可觀，設(shè)計采選規(guī)模35萬噸/年，服務(wù)年限長。該項目達產(chǎn)后有望成為新的利潤增長點，黃金的避險屬性與商品屬性為其長期價值提供支撐。

傳統(tǒng)鉛鋅業(yè)務(wù)方面，公司通過多元礦產(chǎn)協(xié)同與硫資源綜合利用，構(gòu)建了穩(wěn)健的利潤底盤，持續(xù)貢獻穩(wěn)定現(xiàn)金流，有效平抑了單一金屬價格波動風(fēng)險，為新興業(yè)務(wù)的發(fā)展提供資金支持。

盈利預(yù)測方面，預(yù)計公司2026-2028年每股收益分別為1.64、2.18、3.54元。參考可比公司估值并結(jié)合公司產(chǎn)能爬坡及股權(quán)收購預(yù)期，給予20%估值溢價，對應(yīng)13X PE，每股合理估值為46.02元。