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名創優品（9896.HK）研究報告：自有品牌生活家居龍頭，壁壘深厚。自有品牌生活家居龍頭，全球化布局。公司成立于 2013 年，是以自有品牌進 入中國生活家居市場的領先者之一。公司主品牌名創優品銷售 11 個品類的生 活家居商品，核心 SKU 超過 9000 個。截至 FY2022，公司共有 5199 家門 店，其中海外 105 個國家和地區有 1973 家店。FY2019-FY2022，公司營業收 入分別為 93.9/89.8/90.7/100.9 億元，疫情下展現強韌性。

行業進入雙位數增長階段，競爭格局良好。2021 年中國自有品牌綜合零售市 場規模為 950 億元，沙利文咨詢預計 2022E-2026E CAGR 為 14.2%（轉引自 公司招股書）。公司創辦 3 年后，在中國市占率即超過無印良品，此后一直保 持行業龍頭地位，2021 年 GMV 為 108 億元，市場占有率為 11.4%。疫情下， 主要競爭對手展店數量較少，甚至大幅縮減。行業集中融資期已過，2020 年 疫情以來，市場未有獲得大額投融資的新進入者。

輕資產模式，迅速搶占市場。FY2022，國內擁有名創合伙人模式的門店 3195 家，占 99%。名創合伙人模式下，公司輸出品牌及管理咨詢服務，合伙人承擔 門店費用，并分得終端商品銷售額的 38%。FY2022，國內擁有代理模式的門 店 3195 家，占 83%。代理模式下，公司僅負責出貨給代理商，交易過程隨即 結束。對于海外市場潛力巨大的國家（如美國、加拿大、印度、印尼、新加坡 和巴西），公司則開設直營子公司運營。

產品開發能力強、供應鏈能力出眾、數字化高效運營。名創優品每 7 天推出約 100 個 新 SKU，新 SKU 的平均生命周期為 6 個月。名創優品現有超 1000 家 供應商，其中大部分是中國的優質制造商，少部分是與其他全球品牌共用的供 應商。公司通過以量制價+短賬期現金結算保證商品成本端的低進貨價。國內 端，公司通過 SCM 將終端銷售數據與供應商實時共享，實現供應商的按需生 產。海外端，公司通過 MOS 和 EOS 系統連接海外門店/海外倉庫/國內門店/國 內倉庫，實現海外銷售數據實時回流，充分保障了低庫存和高周轉。

TOP TOY：跨界潮玩，定位商品集合店。公司 2020 年 12 月推出的潮玩品牌 TOP TOY 經營 8 大品類：盲盒、積木、手辦、拼裝玩具、收藏玩偶、一番 賞、雕塑和其他潮流玩具，合計 SKU 約 4600 個。TOP TOY 三成為獨家產 品，七成為第三方產品。對比行業龍頭泡泡瑪特，TOP TOY 的單店面積更 大，利潤更高。

品牌戰略升級，海內外持續展店。2022 年 3 月，公司開啟國內品牌戰略升 級，通過對 3 成興趣消費類商品提價，來提升品牌價值，我們預計 FY2023Q4 國內業務毛利率將較 FY2021Q4 提升 6-7pcts。根據我們的測算，中國市場中 短期門店空間為 4014 家，長期門店空間為 5197 家。美國市場（直營市場）長 期空間至少為 11063 家。我們預計 CY2023-CY2025 公司全球門店數將分別為 6695/7595/8495 家。