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綠的諧波研究報告：國產替代加速，機電一體化&海外布局打開成長空間。核心觀點：公司是國內諧波減速器龍頭，2022 年國內諧波減速 器市占率約 26%，2021 年全球諧波減速器市占率約 7%。我們認為 公司憑借其在諧波領域長期正向研發所積累的技術優勢、產能擴 建帶來的規模優勢、本土化價格及服務優勢，未來有望加速國產 替代。同時，公司積極拓展品類、不斷擴產能，布局海外市場、 有望進軍人形機器人產業鏈，均將助力公司打開長期成長點。 諧波減速器為機器人上游核心零部件，人形機器人有望打開增 量市場。根據 OFWeek 數據，工業機器人三大核心零部件：減速 器/伺服系統/控制系統價值量占比分別達 35%/20%/15%，其中減 速器位于首位。

諧波減速器結構簡單、體積小、重量輕、價格低 廉，廣泛應用于機器人末端關節。結合諧波減速器下游各應用場 景的逐步放量，我們測算①工業機器人：預計 2025 年全球/中國 工業機器人諧波減速器市場規模分別約 50 億元/30 億元，2023- 2025 年 CAGR 分別達 17.8%/22.2%；②Tesla 人形機器人：根據 Tesla 數據，我們預計單臺人形機器人將使用 12 臺諧波減速器， 長期假設其人形機器人產量達 10/20/30 萬臺時，對應諧波減速 器市場規模分別約 14.4 億元/26.4 億元/36 億元，增量空間大。 ③其他行業：預計 2021 年全球其他下游（機床、半導體設備、 醫療設備、光伏設備等）諧波減速器市場規模約 12.1 億元。

外資壟斷市場，國產替代有望加速，行業競爭加劇。據新思界 及華經數據，哈默納科是全球諧波減速器龍頭，2021 年全球市 占率約 82%，公司份額約 7%。2022 年哈默納科/綠的/來福/新寶 /同川/大族國內諧波市占率為 38%/26%/8%/7%/6%/4%，國內品牌 綠的/來福/同川/大族四家份額已達 44%，未來國產品牌憑借技 術提升、客戶積累、品牌構建等積累，國產替代有望加速。目前 國內品牌有競爭加劇趨勢，行業面臨出清。

公司有望穩固龍頭地位，持續擴大份額與競爭力。行業競爭加 劇趨勢下，我們認為公司有望強者恒強。①替代外資：相較于外 資，公司技術差距縮窄，降本及供應能力較強。a.技術成熟：公 司在諧波領域積累近 20 年的正向研發，技術體系相對成熟，產 品品質差距與外資逐步縮小。b.降本：減速器是機器人產業鏈降 本的核心要素，公司產品更具成本優勢。c.供應鏈與服務：基于 本土優勢，公司供應及時，交期短，售后響應較快，有望深度綁定客戶需求。②優于內資：a.產能優勢：公司上市后積極擴產， 預計 2023 年底實現諧波減速器產能 59 萬臺，定增方案擬再擴 100 萬臺，產能規模在內資中遙遙領先，規模效應顯現。產能儲 備充足以保證快速交期，且為人形機器人市場的增量需求做好充 足準備。b.客戶資源：公司品牌效應凸顯，擁有埃斯頓、埃夫 特、新時達、優必選等國內優質客戶，也取得了 Universal Robots、Kollmorgen、Varian Medical System 等外資認可。