藥明合聯(lián)研究報告：乘全球XDC研發(fā)熱潮，一站式CRDMO平臺實力超群，首予買入.pdf

藥明合聯(lián)研究報告：乘全球XDC研發(fā)熱潮，一站式CRDMO平臺實力超群，首予買入。市場情緒波動后迎來絕佳投資時機：2023 年 12 月以來，藥明合聯(lián)股價回 撤 10%，藥明生物下調(diào)業(yè)績指引對 CXO 板塊的投資情緒造成了較大沖擊。 我們認為，市場對于藥明合聯(lián)存在較大預(yù)期差，主要體現(xiàn)在：1）市場對 CXO 行業(yè)的整體景氣度和下游訂單需求過于悲觀，尤其是生物偶聯(lián)藥物這 一成長潛力、外包需求遠超傳統(tǒng)生物制劑的細分賽道；2）在藥明生物下 調(diào)指引后，市場對藥明合聯(lián)的業(yè)績增長預(yù)期變得更為謹慎，但與市場預(yù)期 不同，我們預(yù)測公司收入有望在2023-25 年間錄得60%以上的CAGR，并在 較長時間范圍內(nèi)維持 20%以上增速，業(yè)績高增長確定性強。我們認為， 2024 年板塊投資情緒將逐步穩(wěn)定、預(yù)期差逐步修復(fù)，因此當前是逢低布 局的絕佳時機。

業(yè)績確定性來自細分賽道高景氣度+強者恒強格局：相比市場，我們對公 司收入高增長有更強信心，主要來自：1）生物偶聯(lián)藥物外包行業(yè)高景氣 度的確定性，與其他 CXO 細分賽道相比，ADC 藥物的強大療效和廣闊應(yīng)用 領(lǐng)域使其成為創(chuàng)新藥研發(fā)者和投資者競相追逐的新藍海，而更高的開發(fā)難 度提升了下游藥企對服務(wù)外包的需求、外包率明顯更高；2）公司市場份 額持續(xù)提升的確定性，來自更溫和的競爭格局、更高的行業(yè)集中度以及藥 明系一脈相承的 CRDMO 業(yè)務(wù)模式和“賦能、跟隨并贏得分子”戰(zhàn)略。

一站式綜合服務(wù)平臺構(gòu)建長期護城河：公司相比同行的核心競爭優(yōu)勢在 于：1）R、D、M 端服務(wù)能力全覆蓋，早期項目向后期導(dǎo)流、后期項目提 升品牌效應(yīng)，最終在客戶獲取上形成正反饋效應(yīng)顯著的閉環(huán)；2）R 端和 D 端技術(shù)上的完善布局，其中 R 端的 WuXiDAR4 技術(shù)可顯著提高生物偶聯(lián) 藥物的同質(zhì)性和批次間一致性；3）充足且合理的產(chǎn)能布局，主要生產(chǎn)設(shè) 施分布在 1-2 個小時車程以內(nèi)，有助于提高生產(chǎn)效率、降低物流成本。