申洲國(guó)際研究報(bào)告：從棉紡?fù)卣怪粱w，海外去庫(kù)為短期擾動(dòng).pdf

申洲國(guó)際研究報(bào)告：從棉紡?fù)卣怪粱w，海外去庫(kù)為短期擾動(dòng)。我們分析，公司股價(jià)近期下跌主要受到海外訂單階段性放 緩、越南取消所得稅優(yōu)惠、國(guó)內(nèi)產(chǎn)能能否打滿等短期影響，長(zhǎng)期 來(lái)看，更值得關(guān)注的是，公司基于供應(yīng)鏈快反能力、從棉紡向化 纖能力圈拓展等帶來(lái)的客戶份額提升，而這在歷史上 15 年暖冬、 20-22 年疫情等階段均已驗(yàn)證。 公司前身申洲織造成立于 1990 年，得益于定位運(yùn)動(dòng)和休閑賽 道、集上海制造技術(shù)、日式管理于一身，目前是國(guó)內(nèi)最大的縱向 一體化針織制造商。截至 2023H1 運(yùn)動(dòng)類/休閑類營(yíng)收占比分別為 74.0%/19.9%，CR4 客戶占比 80%，23Q4 迎來(lái)拐點(diǎn)。

公司優(yōu)勢(shì)：海外布局+一體化+高研發(fā)+高人效 我們分析，公司能覆蓋服裝代工全產(chǎn)業(yè)鏈、特別是成功切入 最復(fù)雜的面料賽道，構(gòu)造核心優(yōu)勢(shì)：（1）面料研發(fā)：公司不僅 參與核心客戶研發(fā)，且效率、良率幫助品牌帶來(lái)的規(guī)模化量產(chǎn)、 降成本甚至比研發(fā)更為關(guān)鍵，核心體現(xiàn)在人效和工藝改進(jìn)。 （2）持續(xù)推進(jìn)“智能化”，人效高于同業(yè)（3）快反能力：公司 面料到成衣最快可實(shí)現(xiàn) 15 天內(nèi)交貨

成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)：短期看海外去庫(kù)存，中期看擴(kuò)產(chǎn)及份額提升 我們認(rèn)為，公司成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)主要來(lái)自：（1）短期來(lái)看，海外 庫(kù)存壓力逐漸改善，有望迎來(lái)訂單拐點(diǎn)；（2）中長(zhǎng)期，從產(chǎn)能 及產(chǎn)量提升來(lái)看，越南、柬埔寨海外基地?cái)U(kuò)產(chǎn)+國(guó)內(nèi)基地生產(chǎn)設(shè) 施更新改造持續(xù)提效。從客戶份額增長(zhǎng)來(lái)看，老客戶中份額占比 提升以及新客戶拓展。（3）凈利率仍有修復(fù)彈性。