互聯網行業長期投資邏輯專題研究：盈利高質量發展，重視股東回報，長期配置價值凸顯.pdf

互聯網行業長期投資邏輯專題研究：盈利高質量發展，重視股東回報，長期配置價值凸顯。互聯網行業是長期資本入局的優選板塊，行業的長期發展邏輯契合新國九條對“高 質量發展”“提升投資價值”等的具體要求。盈利高質量發展方面，互聯網公司整 體業務基于良好商業模式底座上，近年盈利水平和質量均在提升，整體保持穩定增 長態勢，基本面向好；投資價值方面，互聯網公司逐漸更加重視股東回報方面的規 劃， 回購、分紅等力度擴大，整體向海外高回購、分紅的互聯網科技公司看齊，且 穩健的現金流和豐富資金儲備為股東回報奠定堅實基礎。

從業績角度，行業公司本身降本提效、精細化運營驅動盈利能力和質量持續提升。 以恒生科技指數成分股為例，2023/2024E營業收入總和分別同增6%/11%， 2023/2024E歸母凈利潤分別同增17%/33%，增速邊際提升，且利潤增速優于收入 增速。對比國內和海外互聯網公司在一季報前后，對二季度業績的調整情況看，市 場更多上調對國內互聯網公司的增速預期，我們認為該邏輯今年可持續預期。從個 股盈利質量提升的內在邏輯看，總結為：①高毛利業務在收入中的占比提升，或細 分業務本身毛利率提升，如騰訊等；②規模效應下經營杠桿釋放利潤增量，如拼多 多、美團、快手等；③聚焦核心主業，非核心業務虧損收窄等，如阿里、美團等。

從股東回報角度，互聯網公司業績穩健增長的同時，逐漸更重視股東回報，回購、 分紅力度加大，部分國內互聯網公司在股東回報方面的投入已和海外成熟互聯網巨 頭相當。從回購和分紅的絕對量級上看，國內互聯網公司中騰訊、阿里的回饋力度 最大，23年騰訊以272億美元用于回購和分紅，24財年阿里以165億美元用于回 購和分紅，絕對額角度可比海外公司為Meta。用（回購+分紅-SBC費用）/期末市 值衡量公司在股東回報上的投入，部分互聯網公司已基本和海外看齊，如阿里該項 指標最高，2024財年達到7.61%、23年騰訊為6.81%，vs海外蘋果2023財年為 6.16%。其次23年網易/騰訊音樂/京東/云音樂該項指標為4.1%/2.1%/1.4%/0.7%， 對比海外谷歌、微軟、Meta為2.3%/1.2%/0.7%。從資金儲備和現金流看，對照主 要海外科技公司基本拿出50%以上的凈利潤用于股東回報，國內互聯網公司中還有 部分低于這一水平，我們認為未來股東回報提升的空間還較充分。若后期港股通紅 利稅減免等利好措施落實，有助于改善港股市場情緒，進一步提升回報確定性。

結合公司盈利增速+股東回報投入情況+市盈率，我們認為國內互聯網公司相較海外 有更高的配置價值和性價比。23年（回購+分紅-SBC費用）/期末市值為正數的公 司中，24年預期凈利潤增速超25%的公司，相較于海外谷歌和Meta，阿里和騰訊 在股東回報投入上的指標更高、PE更低（根據24年7月1日市值、下一財年彭博 一致預期GAAP凈利潤計算）。24年預期凈利潤增速低于25%的公司，網易和京 東相較海外的蘋果和微軟在估值上更具優勢。 23年（回購+分紅-SBC費用）/期末 市值不為正數的公司中，美團、快手積極回購，截至24上半年美團的這一指標已達 0.91%，預計伴隨下半年回購執行有望繼續提升。