大類資產(chǎn)配置研究系列專題報告：商品擇時及其在資產(chǎn)配置中的應用.pdf

大類資產(chǎn)配置研究系列專題報告：商品擇時及其在資產(chǎn)配置中的應用。

商品基金概覽：投資價值分析與基金盤點

商品配置意義主要三個方面，第一是商品組合長期收益為正，第二是可以對沖通 脹壓力，第三是商品與股債的低相關性可以減少組合波動。 FOF 對商品基金的持倉結構：黃金是其最核心的配置品種。持有豆粕和有色金 屬基金的 FOF 個數(shù)也較多，這兩種商品作為黃金的補充，規(guī)模相對較小。持有 其他商品基金的 FOF 數(shù)量和總市值均有限。 商品基金收益拆解：對于跟蹤現(xiàn)貨的產(chǎn)品，其收益與現(xiàn)貨相近；對于跟蹤股票的 ETF，其收益等于跟蹤股票的收益與跟蹤誤差之和；對于跟蹤商品期貨的基金產(chǎn) 品，收益包括標的指數(shù)收益、合約展期收益、剩余資金管理收益以及其他收益。 商品基金投資價值分析：黃金基金的投資價值在于其現(xiàn)貨長期收益率；白銀期貨 存在展期損耗，因此白銀基金投資價值集中在部分金銀比較高的時段；有色基金 的投資價值在于現(xiàn)貨長期收益率和展期收益的總和；豆粕基金的收益主要來源于 展期收益；原油基金的投資價值在于在高波動走勢中擇時；能源化工基金由于其 價格漲跌與原油相關度高，因此投資價值與原油類似。

多元化商品擇時策略：基本面與季節(jié)性

我們對銅、豆粕、原油、能源化工、黃金五類商品構建擇時體系，從基本面和季 節(jié)性風險溢價與展期收益出發(fā)構建擇時指標。 基本面指標：第一類指標是考察產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)主體的利潤/景氣程度；第二類 指標是庫存和價差數(shù)據(jù)，兩類指標在各類資產(chǎn)上都能找到具有擇時效果的指標。 季節(jié)性風險溢價：商品存在淡季旺季。在實際運用過程中，我們將第二部分基本 面擇時指標和季節(jié)性融合，如原油的煉油利潤指標，原油在 4-6 月出行旺季收益 平均較高，因此我們將這部分的信號設置為 1。

商品基金在資產(chǎn)配置中的運用：主動與被動配置

商品基金被動配置方案：我們采用風險平價的方式配置商品。其中各品種的協(xié)方 差使用過去三年的對應指數(shù)日度收益率計算，在 3/6/9/12 月末調倉。由于不少商 品基金成立時間較晚，選用指數(shù)進行較長區(qū)間的回測，包括 AU999、SHFE 銅、 SHFE 豆粕、易盛能化 A、標普石油天然氣勘探及生產(chǎn)精選行業(yè) 5 個指數(shù)。 2014 年 1 月 1 日到 2025 年 8 月 18 日，風險平價組合的年化收益為 6.9%，年化 波動為 10.3%，最大回撤為 32.8%，風險平價組合收益優(yōu)于等權組合。 商品基金主動配置方案：先用周頻風險平價模型確定基礎權重，再根據(jù)信號，確 定各資產(chǎn)權重是基礎權重還是 0。主動擇時組合的年化收益為 11.0%，年化波動 為 6.6%，最大回撤為 13.0%，換手率較低，年化換手率為 137.1%。 股債商組合：主動擇時組合剩余倉位可以用 A500 交易所股債 20/80 指數(shù)來替代， 組合的年化收益為 13.7%，年化波動為 7.1%，最大回撤為 12.7%。