樂舒適覆蓋報(bào)告：從非洲衛(wèi)品龍頭展望新興市場“寶潔”，空間廣闊.pdf

樂舒適覆蓋報(bào)告：從非洲衛(wèi)品龍頭展望新興市場“寶潔”，空間廣闊。核心觀點(diǎn)：我們認(rèn)為公司長期有望成長為扎根新興市場的國際快銷品集團(tuán)：①公司已在非洲樹立起高競爭壁壘（供應(yīng)鏈&成本優(yōu)勢+深度本地化+格子化市場中的跨區(qū)域經(jīng)營體系），將持續(xù)享有新興市場紅利。②能力復(fù)用，市場和品類空間廣闊，長期成長可期。品類端衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)正迎來爆發(fā)期，市場端深耕西非-拓展東非-落子南美，初步驗(yàn)證公司新興市場開拓經(jīng)驗(yàn)與能力復(fù)用邏輯，25H2 南美工廠落地開啟新市場。基于渠道能力與本土化優(yōu)勢，空白的新興市場開拓，及從紙尿褲到衛(wèi)生巾的品類延伸，看好公司長期成長。

非洲是全球最具潛力的衛(wèi)品市場，“格子化”特征突出，新興市場成長性加持。不同于中美，非洲是人口分布/文化貨幣/營商環(huán)境迥異的“格子化”市場，增速快但單一市場容量有限，具備較高的跨區(qū)域經(jīng)營壁壘與規(guī)模壁壘。2024 年，非洲嬰兒紙尿褲/衛(wèi)生巾市場規(guī)模分別為 25.9 億/8.7 億美元，紙尿褲/衛(wèi)生巾滲透率僅20%/30%（對比成熟市場可達(dá) 80%以上），受益于出生人口增加&城市化&滲透率提升，是全球最具潛力的衛(wèi)品市場。格局上，2024 年紙尿褲/衛(wèi)生巾CR5 分別為61%/41.3%（收入口徑），外資品牌與本地化中資品牌瓜分市場份額，在產(chǎn)品/市場/渠道上形成錯位競爭。

樂舒適：新興市場衛(wèi)品行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，衛(wèi)生巾接力增長，拉美從0 到1。公司2024年?duì)I收 4.5 億美元（+10.5%），利潤 0.95 億美元（+47%）,毛利率/凈利率分別為35.2%、20.9%，是非洲銷量第一的衛(wèi)品龍頭。分產(chǎn)品看：嬰兒紙尿褲為核心產(chǎn)品，重點(diǎn)發(fā)力衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)、占比提升。分區(qū)域看：公司收入主要來自西非&東非國家，東非高增，拉美市場從 0 到 1。公司在保持成長性的同時(shí)做到了高凈利高ROA，大幅優(yōu)于全球/國內(nèi)行業(yè)頭部企業(yè)。我們認(rèn)為高盈利表達(dá)核心來自新興市場成長性加持，及公司十余年的深度本地化和跨區(qū)域渠道經(jīng)營下的高競爭壁壘。

先發(fā)優(yōu)勢、深度本地化與渠道下沉，格子化市場中構(gòu)建跨區(qū)域經(jīng)營的護(hù)城河，渠道、能力復(fù)用打開空間。1）先發(fā)優(yōu)勢，品牌深入人心。公司本地化深耕非洲超過15年，目前在非洲 8 國擁有 51 條產(chǎn)線。借力國內(nèi)產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢與精細(xì)管理，與外資競爭成本優(yōu)勢顯著。2）深度本地化&渠道下沉，格子化市場中構(gòu)建跨區(qū)域經(jīng)營的護(hù)城河。打通上游供應(yīng)鏈與下游渠道，以批發(fā)模式建立了深度下沉、成熟穩(wěn)固的銷售網(wǎng)絡(luò)，可觸達(dá)核心經(jīng)營國家 80%以上的本地人口，在格子化市場中建立起跨區(qū)域經(jīng)營的護(hù)城河。3）渠道、能力復(fù)用打開空間。公司從深耕西非到東非市場放量，驗(yàn)證新興市場開拓能力，南美市場有望復(fù)制成功經(jīng)驗(yàn)，產(chǎn)品端從紙尿褲到衛(wèi)生巾品類延伸打開空間。我們測算公司規(guī)劃新增產(chǎn)能整體產(chǎn)值達(dá)到8.9億美元，中亞/拉美市場規(guī)劃產(chǎn)能對應(yīng)產(chǎn)值達(dá)到5.1億美元。