杰瑞股份公司研究報告：油服周期撥云見日，增量燃機如虎添翼.pdf

杰瑞股份公司研究報告：油服周期撥云見日，增量燃機如虎添翼。經營表現穩健向上，收入與增長質量持續改善。杰瑞股份是國內領先的油 服裝備龍頭。公司歷史上表現出優秀的抗周期能力，單看過去 10 年的復合 增速，杰瑞股份的收入增長顯著，超過典型的國際油服龍頭公司。近兩年 來，公司經營質量持續改善，經營性現金流量凈額從 2020 年的 3 億元大幅 攀升至 2025Q3 的 29.3 億元；合同負債也從 2020 年的 5.7 億元提升至 2025Q3 的 16.5 億元，顯示公司簽單金額的持續增長。

平臺化能力的延展，賦予杰瑞多個方向的業績推力： 1）油氣裝備平臺賦能 EPC 總包平臺：從裝備制造逐步轉型為服務總包商， 是國際油服公司的重要發展路線，也是極強的裝備制造能力帶來的持續 正向反饋。杰瑞的油氣工程及技術服務 2025H1 收入同比增長 88.1%， 毛利率提升 6.6pct，業績貢獻占比持續提升。 2）從鉆完井裝備平臺延展至天然氣業務平臺：油田鉆完井工作和天然氣處 理、增壓工作有一定的技術共通性。2025H1，公司天然氣相關業務收 入同比增長 112.7%，毛利率提升 5.6pct，新增訂單增長 43.3%。 3）從電驅壓裂業務延展至發電機組業務：杰瑞近年來通過積極推進油驅壓 裂轉向電驅壓裂，逐步積累了對于現場燃氣發電機組的理解。2025 年 以來，北美“電荒”邏輯持續演繹，燃氣輪機需求顯著增長，杰瑞連續 斬獲 3 筆數據中心供電訂單，下游需求高漲，遠期增量可觀。

油氣行業前瞻：供給端約束延續，需求韌性支撐景氣修復。 1）供給側：國際油服企業資本開支與人員規模恢復節奏偏慢，以固定資產 凈值統計的斯倫貝謝產能僅 2014 年峰值水平的 50%。交付周期延長，短 期內行業供給彈性有限。 2）需求側：全球油氣勘探開發支出維持在歷史中位水平，油田自然衰減率 抬升形成剛性設備與服務需求。在能源安全約束下，油氣資本開支具備長 期韌性；天然氣下游進入歷史性擴產周期，2024 年，建設或批準開發的 LNG 產能占運營產能的 43%。

燃氣輪機市場前瞻：供需錯配延續，景氣度具備持續性。 1）供給側：全球市場由少數國際巨頭主導，產能擴張存在顯著時滯。當前 訂單快速增長疊加存量機組老化更新需求，行業整體仍處于供給偏緊狀態， 交付周期延長，供給約束短期難以明顯緩解。 2）需求側：全球電力需求爆發式增長，數據中心建設加速、工業用電增長 及能源系統穩定性要求提升，共同推升燃氣發電需求。燃氣輪機成為最具 現實可行性的增量方案，后續有望持續放量。