萬澤股份深度研究報告：航發與燃機雙輪驅動，“皇冠明珠”金牌供應商——華創交運航空強國系列研究（六）.pdf

萬澤股份深度研究報告：航發與燃機雙輪驅動，“皇冠明珠”金牌供應商——華創交運航空強國系列研究（六）。萬澤股份：“微生態活菌產品+高溫合金”雙主業發展。1、2019 年起，公司轉 向雙主業發展，其中，微生態活菌產品業務穩定高毛利，高溫合金業務步入快 速增長期。2025 年上半年醫藥行業收入占比 72.1%，制造業收入占比從 2019 年的 2.7%提升至 26.7%。2、微生態活菌產品業務：核心產品壁壘堅實，金雙 歧、定君生在細分領域內具有較高的市場知名度和市場占有率。高溫合金業務： 航發與燃機雙輪驅動，呈現高景氣趨勢，相關收入從 2019 年的 720 萬元增長 至 2024 年的 2.36 億元，期間復合增長率達 101%。

微生態活菌產品業務：高毛利、強品牌的業績壓艙石。1、微生態賽道長期需 求向好，中國益生菌市場規模預計 2028 年將達到 1800 億元，2024-2028 年 CAGR 達到 8.8%。2、核心產品穩健放量，高毛利率構筑護城河，金雙歧與定 君生平均毛利率約 90%。3、公司已構建起覆蓋全國、渠道協同的全方位營銷 體系，并構建了深厚的專家資源與循證醫學體系。4、南北雙基地建設快速推 進，項目建成后，公司原有金雙歧、定君生的產能預計將增長 50%。 

我國商用航空發動機：新機+售后共振，航空強國的藍海賽道。1、我們預計未 來 20 年我國商用航空發動機新交付市場規模或將超 2.6 萬億元；售后市場將 進一步打開規模天花板，而熱端部件是后市場更換重點；新機的持續交付與全 生命周期的售后支持服務，有望使得未來 20 年我國商發產業鏈市場總規模超 過 2000 億元人民幣/年。2、葉片類是商用航空發動機價值占比最高的部分， 達到 26.3%，由此測算未來 20 年間葉片部分新交付市場或可達到 346 億元/ 年，后端服務市場 280 億元/年。3、萬澤股份具備“母合金→合金粉末→粉末 盤件→精密鑄造葉片”的一體化能力，在航空發動機與燃氣輪機的熱端配套商 中較為稀缺，并深度參與國產商用航空發動機配套，榮獲中國航發商發“2024 年度金牌供應商”及“長江項目一期突出貢獻優秀集體”稱號。

燃氣輪機業務：AI 算力引爆需求，國產供應鏈出口迎機遇。1、AI 數據中心 建設打開燃氣輪機業務空間，與航發市場類似，燃氣輪機售后市場空間可觀。 2、全球燃機市場高度集中，2023 年三巨頭合計占據約 76%的市場份額。頭部 企業訂單飽滿，如 GE Vernova，截至 2025 年底燃氣輪機積壓訂單和產能預訂 協議從 62 GW 增至 83 GW，計劃在 2026 年年中將燃氣輪機年產能提升至 20 GW，到 2028 年將年產能提高至約 24 GW，2029 年的產能目前已基本售罄； 西門子能源：單季訂單量創歷史新高，累計積壓訂單達 80GW，其中 22GW 與 數據中心相關，產能目標是從 2024 年的約 17 GW、110 臺，提升至 2028-2030 年的超過 30 GW、210-230 臺，2028 財年的燃氣輪機產能已售罄。3、供應鏈 瓶頸制約全球擴產節奏，核心環節國產出海迎來歷史性窗口期。海外龍頭 PCC 此前大規模裁員限制了產能擴張；Howmet 產能則優先保障航空發動機需求， 這為國產廠商創造了歷史性機遇，而國內高溫合金及精密鑄造產業鏈日趨成 熟，在單晶葉片、定向凝固等核心工藝環節取得突破，具備承接全球訂單轉移 的能力。同時，國內廠商憑借快速響應能力及持續擴大的產能儲備，已加速切 入全球燃機供應鏈。4、公司內外兼修，成功切入海外龍頭供應鏈。根據公司 2025 年中報，在燃機領域，上海萬澤新增西門子等行業龍頭企業客戶并已經 與西門子簽訂三年供貨協定。