交通運(yùn)輸行業(yè)深度研究報(bào)告：如何理解航材供應(yīng)鏈生態(tài)？重點(diǎn)關(guān)注分銷龍頭潤(rùn)貝航科——華創(chuàng)交運(yùn)航空強(qiáng)國(guó)系列研究（七）.pdf

交通運(yùn)輸行業(yè)深度研究報(bào)告：如何理解航材供應(yīng)鏈生態(tài)？重點(diǎn)關(guān)注分銷龍頭潤(rùn)貝航科——華創(chuàng)交運(yùn)航空強(qiáng)國(guó)系列研究（七）。如何理解航材供應(yīng)鏈生態(tài)？航材屬于高壁壘行業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈分為上游原廠、中游 分銷商、下游航司及維修企業(yè)等。飛機(jī)制造商主導(dǎo)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)與認(rèn)證體系，下游 客戶因安全要求多優(yōu)先選用原廠航材。航材分銷商需經(jīng)嚴(yán)格認(rèn)證才能銜接供 需，在行業(yè)扮演重要角色。航材主要分為高價(jià)值、高壁壘的周轉(zhuǎn)件（以直銷為 主）和低成本、多品類的消耗件（以分銷為主）。

他山之石：看全球市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者海科航空與 AAR 如何實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)？我們以海外兩 家代表性獨(dú)立第三方航材綜合供應(yīng)商為例，看其業(yè)務(wù)高壁壘、近年來的持續(xù)高 景氣以及海外市場(chǎng)的估值溢價(jià)。1）海科航空：“內(nèi)生+外延”驅(qū)動(dòng)打造全球獨(dú) 立第三方航空航天售后市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者：a）公司憑借 FAA-PMA/DER 雙認(rèn)證形 成高行業(yè)準(zhǔn)入壁壘，飛行支持集團(tuán)旗下零部件制造、維修、分銷三大板塊深度 協(xié)同，零部件制造為維修業(yè)務(wù)提供配套支撐，全球化分銷網(wǎng)絡(luò)打通終端落地通 道。b）航空售后航材景氣度較高，“內(nèi)生+外延”驅(qū)動(dòng)四年收入復(fù)合增速?gòu)?fù)合 增速超 24%；凈利潤(rùn) 2025 提升至 6.9 億美元，復(fù)合增速超 22%。c）實(shí)現(xiàn)估值 溢價(jià)：2026 年 1 月 15 日總市值達(dá)到 499 億美元，最新市值約 381 億美元 （2026/3/27），pe ttm 達(dá)到 54 倍，估值高于 GE（34 倍）、賽峰（27 倍）、羅羅 （16 倍）、Woodward（43 倍）等海外商發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈大部份上市公司。2）AAR： 全球性航空售后市場(chǎng)解決方案供應(yīng)商，分銷渠道優(yōu)勢(shì)明顯。以“獨(dú)家分銷+全 周期 USM 價(jià)值挖掘”構(gòu)建高壁壘的航空售后市場(chǎng)雙輪驅(qū)動(dòng)模式，依托分銷渠 道優(yōu)勢(shì)，零部件供應(yīng)板塊的全新替換件分銷、USM 業(yè)務(wù)與維修與工程之間存 在顯著的協(xié)同效應(yīng)。

我國(guó)航材市場(chǎng)存在重大潛力：尤其 MRO 市場(chǎng)藍(lán)海空間可觀。1）我國(guó)將成為 全球最大的航空售后市場(chǎng)。據(jù)商飛預(yù)測(cè)，到 2044 年，中國(guó)航空市場(chǎng)將擁有 10175 架客機(jī)，全球占比 20.2%，中國(guó)航空市場(chǎng)將成為全球最大單一航空市場(chǎng)。全球 最大的航空市場(chǎng)意味著龐大的售后市場(chǎng)需求。空客預(yù)測(cè)我國(guó)將成為全球最大的 航空售后市場(chǎng)，規(guī)模預(yù)計(jì)將從 2025 年的 248 億美元增長(zhǎng)至 2044 年的 638 億 美元。外購(gòu)零部件成本約占總維修成本的 30%（其余大部分為人工成本），對(duì) 應(yīng)的航材零件市場(chǎng)空間廣闊。我們認(rèn)為可以重點(diǎn)關(guān)注以下航材在我國(guó)的增長(zhǎng)潛 力：2）方向 1：PMA 部件憑借顯著的成本優(yōu)勢(shì)與合規(guī)應(yīng)用基礎(chǔ)，已逐漸獲得 航司認(rèn)可，成為航空業(yè)降本增效的重要方向，規(guī)模化推廣的瓶頸已從產(chǎn)品可靠 性轉(zhuǎn)向租賃與 OEM 協(xié)議約束等規(guī)則層面。3）方向 2：不容小覷的航空化工 品市場(chǎng)，全球航空化工品賽道具備長(zhǎng)期高景氣與廣闊市場(chǎng)空間，3M 公司航空 航天業(yè)務(wù)近年增速可觀。3）方向 3:可用舊件 USM，在成本優(yōu)化、機(jī)隊(duì)老齡化 及供應(yīng)鏈多元化需求共同推動(dòng)下，全球可用舊件市場(chǎng)進(jìn)入穩(wěn)健增長(zhǎng)通道。