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立高食品（300973）研究報告：乘風渡藍海，逐浪立潮頭。立高食品組織架構和業務板塊清晰，具有較強的盈利能力。三大業務板塊保 持獨立性，立高母公司專注于奶油和水果制品業務，子公司奧昆專注于 冷凍烘焙食品業務，子公司昊道專注于醬料業務。公司營收/歸母凈利 潤 2017-2021 年的 CAGR 分別為 31.02%/59.25%，近年來業績保持較好 的增長態勢。公司先后實施多輪激勵計劃，包括“超額業績激勵獎金計 劃”、“2021 年股票期權激勵計劃”、“2022 年限制性股票激勵計劃”，以 綁定和激勵核心成員。

冷凍烘焙食品與烘焙食品原料行業發展正當時，下游需求旺盛帶動市 場擴容。 1)冷凍烘焙食品：冷凍烘焙食品具備省時、省工、省料、省 地等優點，我國冷凍烘焙市場潛力大。目前我國冷凍烘焙滲透率尚不足 10%，預計 2025 年我國冷凍烘焙滲透率將達到 20%，國內冷凍烘焙市場 有望達到 302 億元，2021-2025 年 CAGR 為 28.44%。冷凍面團技術壁壘 較高，由于我國烘焙行業起步較晚，目前行業技術還不夠成熟。現階段 大部分中小企業仍以作坊式和手工生產為主，技術壁壘問題使得國內具 備批量化生產能力企業較少。2）烘焙食品原料：奶油、水果制品、醬 料下游需求增長較快，預計 2025 年烘焙食品原料市場有望達到 1005 億元，2021-2025 年 CAGR 為 7.99%。國內奶油、水果制品、醬料等烘焙 食品原料生產企業數量較多，各企業所占市場份額不高，集中度相對較 低。國外品牌在國內的奶油零售市場中仍占主導地位，國產奶油龍頭虛 席以待。

立高食品核心優勢與增長點突出，不斷鞏固冷凍烘焙行業龍頭地位。1）研發：與同行業可比公司相比，公司的研發費用位于行業前列，2017-2021 年研發費用 CAGR 為 29.1%，近年來保持向上增長的趨勢。自主研發了 7 款產品核心技術，涉及撻皮、甜甜圈、奶油、水果制品、醬料，技術 不斷創新保證產品優勢。2）產品：公司產品品規總量超 900 種，目前 公司擁有蛋撻皮、甜甜圈、冷凍蛋糕和麻薯四大單品，每一類單品都銷 售過億，營收加總占據公司總營收的 50%以上。公司對市場需求把握準 確，具備持續推出爆品的能力。3）渠道：公司以經銷模式為主，直銷 模式為輔，并有少量線上電商及零售業務，經銷收入占比約為 65%-85%。 經銷、直銷主要針對 B 端客戶，小 B 為主大 B 發力，電商及零售主要針 對 C 端客戶。另有專業團隊為客戶提供技術支持，不斷建立良好的客戶 關系，優質服務持續增強客戶黏性。4）規模：公司已在華南、廣州， 華東，華北等地先后投資建立了五大生產基地七大生產廠區，完成了主 要市場產能布局，規模效應帶來了成本優勢。公司未來三年計劃利用上 市募集資金和自有資金在華南、華東、華北開展產能擴建和產線設施升 級改造，形成華南、華東和華北三大生產區域，六個大型生產基地的網 絡化布局，增強市場競爭力。5）產業鏈：公司通過收購和自設延伸產 業鏈，不斷完善企業的產業鏈布局，涵蓋了從油脂、烘焙原料、冷凍烘 焙食品、到冷鏈物流的完整產業鏈，隨著產業鏈的逐步延伸，將有效提 升公司經營效率、降低成本和風險。