紫燕食品（603057）研究報告：佐餐鹵味連鎖化正當時，龍頭紫燕開啟全國化擴張.pdf

紫燕食品（603057）研究報告：佐餐鹵味連鎖化正當時，龍頭紫燕開啟全國化擴張。公司是國內歷史悠久的佐餐鹵味龍頭，在華東區域形成了很強的品 牌力。公司成立30年有余，由鐘氏家族創立，主營鹵制品研發、生 產和銷售，經過長時間的深耕，紫燕品牌在長三角區域幾乎家喻戶 曉，“懶得燒菜，就買幾個紫燕百味雞”成為當地老百姓的日常。 公司營業收入從 2019 年的 24.35 億元增長至 2021 年的 30.92 億 元，CAGR 為 12.69%，在鹵味連鎖中的銷售規模僅次于絕味食 品；歸母凈利從 2019 年的 2.47 億元提升至 2021 年的 3.28 億元， CAGR 為 15.24%。截至 2022 年 8 月，公司在全國的連鎖門店數量 超 5300 家，主要分布在上海、江蘇、安徽、山東、湖北、四川、 重慶等省或直轄市。

公司產品端優勢明顯，核心大單品“夫妻肺片”具有較強護城河。 公司 90%左右的主營收入來自于鮮貨產品，夫妻肺片作為大單品收 入占比超三成，由于用料上乘、調味獨特，可以因地制宜微調口 味，適口性強，受到了各地消費者的喜愛，銷售收入從 2018 年的 6.28 億元增長至 2021 年的 9.33 億元， CAGR 為 14.11%，已經構 建了較強的產品壁壘。公司產品研發能力強，產品矩陣豐富，口味 變化性強，以川鹵口味為基礎，揉合粵、湘、 魯眾味，除夫妻肺片 外，還衍生出百味雞、紫燕鵝、藤椒雞以及虎皮鳳爪、霸王鴨脖等 百余種產品，覆蓋佐餐、休閑零食場景，滿足客戶一站式的購物需 求。

公司單店模型已較為成熟，半全國化的供應鏈布局與先進的信息化 水平為后續業務擴張打下堅實基礎：1）單店模型：由于公司主營 佐餐類鹵味休閑食品，相比較于休閑鹵味，客單價相對較高，因此 單店銷售收入高于同行，根據公司招股說明書和我們的草根調研， 公司經銷商及門店環節的毛利率在 35%-40%，凈利率在 11%- 15%，初始投資回本周期在 13-16 個月左右，基本符合“投資金額 較小，投資回報較快”的特征；2）供應鏈&信息化水平：目前公司 已經在寧國、武漢、連云港、濟南、重慶建立了高標準的區域中心 工廠，初步形成了全國性的產能布局，能達到前一天下單、當天生 產、當日或次日配送到店的要求，同時公司實現核心業務的全系統 化管理，并完成了不同系統之間的集成整合，信息化建設水平高。

佐餐鹵味市場規模是休閑鹵味的兩倍，公司龍頭地位顯著，未來有 望受益于行業集中度的提升。佐餐鹵味市場空間大，消費偏剛需， 產品單價高，生命周期長。根據沙利文，2021 年我國佐餐鹵味零售 端市場規模超過 1800 億元，并以 10%左右的速度高速增長，市場 規模約為休閑鹵味市場的兩倍。根據艾媒咨詢，2019 年我國佐餐鹵 制品行業 CR5 約為 4.1%，公司市占率為 2.62%，市場份額超過鹵江南（0.48%）、廖記棒棒雞（0.39%）、留夫鴨（0.34%）和九多 肉多（0.27%）的總和。我們認為相較于休閑鹵制品 20%的 CR5 水 平，佐餐鹵制品行業市場集中度存在很大的提升空間。公司無論是 從成立時間（紫燕食品成立近30年，其他佐餐鹵味品牌都成立于近 10 年）還是從門店數量（紫燕食品門店超 5000 家，其他佐餐鹵味 品牌門店數量都在 1000 家以內）都遠優于其他品牌，未來有望從 市場集中度提升的過程中受益。