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新奧股份（600803）研究報告：進擊的天然氣產業鏈一體化龍頭。天然氣產業鏈一體化龍頭。新奧股份是本部位于河北省廊坊市的一家 優秀民營企業，實控人是王玉鎖先生。公司主要從事天然氣產業鏈一 體化的經營，天然氣分銷以及直銷是公司主要的收入和利潤來源， 2022 年營業總收入和毛利中，天然氣分銷/直銷占比分別為 67%/11%、 44%/ 13%。2022 年公司總銷售氣量 362.04 億方，約占全國天然氣表觀 消費量的 10%，行業龍頭地位突顯。

天然氣分銷業務穩健增長。分銷業務主要是由新奧能源（02688.HK， 截至 2022 年末新奧股份持有其 32.64%股權）運營，包括零售與批發。 公司零售氣銷量從 2009 年的 29 億立方攀升至 2022 年的 259 億立方， 年均復合增長率為 18%。近幾年工商業用戶占比穩定在 80%左右，居 民用氣占比約為 20%，工商業用戶占比高，下游用戶結構較為有利， 可以靈活順價。批發業務是零售業務的補充，主要面向經營區管網未 覆蓋的客戶或者貿易商等，以市場化定價為主，銷量從 2010 年的 2.2 億立方攀升至 2022 年的 67.6 億立方，年均復合增長率為 33%。

天然氣直銷業務快速增長。直銷業務以采購國際天然氣資源為主，配 合國內自有和托管 LNG 液廠資源及非常規資源等，向國內工業用戶、 城市燃氣運營商、電廠、交通能源運營商、國際貿易商等客戶銷售天 然氣。2022 年公司新增國際長協資源 530 萬噸/年，累計已簽訂 764 萬 噸/年的國際長期購銷協議。直銷氣業務機制靈活，可以轉口再銷售， 2022 年公司實現天然氣直銷氣量為 35.1 億立方米，價差高達 0.72 元/立 方米。國內天然氣消費仍有較大的增長空間，大客戶為主的直銷業務 也將有長足發展，預計在 2030 年前有超過 1500 億方增量市場規模。

天然氣接收站業務：承上啟下，未來有望放量。當前舟山 LNG 接收及 加注站項目實際處理能力達到 750 萬噸/年，待三期完工后有望新增處 理能力 350 萬噸/年。隨著國際天然氣價格逐步理性回歸及國內下游需 求恢復，將有力促進舟山接收站業務發展。舟山接收站承諾在 2022 年- 2025 年，分別實現凈利潤為 3.5、6.4、9.3、12.0 億元。

綜合能源及增值業務：從泛能理念出發，業務增長迅速。綜合能源業 務立足于客戶節能降本、低碳轉型需求，因地制宜融合天然氣及生物 質、光伏、地熱等可再生能源，為客戶量身打造冷、熱、氣、電綜合 能源供應及低碳智能方案。增值業務是以客戶為中心，為家庭用戶提 供安全佑家、低碳愛家、智聯優家三大核心服務產品。2022 年營業總 收入和毛利中，綜合能源/增值業務占比分別為 8%/2%、7%/ 9%。