融資租賃公司信用面面觀.pdf

融資租賃公司信用面面觀。融資租賃公司的稟賦是影響租賃資產(chǎn)投向、規(guī)模和融資能力的關鍵因素。廠 商系公司重點關注股東實力、投向行業(yè)、客戶集中度；第三方系公司關注業(yè) 務規(guī)模和客戶資質；平臺系公司展業(yè)區(qū)域性、公益性較強，信用資質與城投 平臺掛鉤。“行業(yè)強監(jiān)管+經(jīng)濟弱修復+城投化債”背景下，融資租賃公司面 臨拓客和轉型壓力，關注集中度和資產(chǎn)質量風險。融資租賃公司杠桿率和短 債占比較高，短債長投較常見，關注流動性壓力。當前融資租賃債利差處于 低位，部分主體仍有空間，關注中高等級、中短久期信用債機會，慎做信用 下沉。此外，可挖掘中高等級融資租賃 ABS 的品種機會。

融資租賃公司：行業(yè)增質減量，稟賦影響投向

2018 年 4 月后，融資租賃公司監(jiān)管權限劃歸至銀保監(jiān)會，與金融租賃公司 實施統(tǒng)一監(jiān)管。2020 年 6 月，銀保監(jiān)會發(fā)布《融資租賃公司監(jiān)督管理暫行 辦法》，隨著監(jiān)管趨嚴，2020-2022 年租賃公司數(shù)量和合同余額呈下降趨勢。 融資租賃公司信用分析可從股東背景、業(yè)務能力、融資能力三方面展開。股 東背景決定資源稟賦，廠商系、第三方系、平臺系公司的競爭格局與業(yè)務側 重點不同；在資產(chǎn)端，關注業(yè)務模式、租賃規(guī)模、分布、客戶集中度和租賃 資產(chǎn)質量；在融資端，關注融資渠道、融資成本、債務期限。

資產(chǎn)端：租賃規(guī)模與投向分化，關注集中度和資產(chǎn)質量風險

我們篩選 33 家存續(xù)發(fā)債融資租賃公司進行分析。在資產(chǎn)端，融資租賃公司 以售后回租為主，租賃資產(chǎn)規(guī)模分化明顯，部分主體客戶集中度和監(jiān)管要求 仍有差距。廠商系公司租賃資產(chǎn)集中在電力、航空、基礎設施板塊。第三方 系公司租賃投向多元化，區(qū)域覆蓋較廣。平臺類公司租賃業(yè)務和區(qū)域經(jīng)濟水 平、債務壓力、城投平臺資質關聯(lián)度較高，關注城投化債對其業(yè)務的影響。 由于劃分標準差異，融資租賃公司不良率不能簡單橫向比較，關注類資產(chǎn)占 比較高、撥備覆蓋率較低的主體，需關注資產(chǎn)質量下沉風險。

融資與財務端：短債占比較高，關注流動性風險

融資渠道上，銀行信貸是主要資金來源，不同主體對債券融資和股東借款的 依賴度差異較大；融資成本上，2022 年融資租賃公司利息支出與有息債務 的比值集中在 3%-6%；債務期限上，截至 2022 年末，發(fā)債主體短期債務 占比大多高于 50%，融資租賃公司短債長投較常見，部分主體一年內到期 應收融資租賃款占比大幅低于流動負債占總負債比，期限錯配會降低租金對 債務的覆蓋能力。2022 年融資租賃公司營收與凈利潤多數(shù)增長，但 ROE 表現(xiàn)分化，關注盈利波動和資產(chǎn)下沉風險。融資租賃公司杠桿率整體較高， 高流動資產(chǎn)對短債覆蓋率較低，短期流動性存在一定壓力。

融資租賃公司中短端信用債、ABS 仍有挖掘空間

近年來融資租賃公司公募債發(fā)行占比上升，ABS 擴容較快，存續(xù)信用債以 AAA、0-2 年剩余期限為主。18 年以后融資租賃信用債發(fā)行利差整體下行， 公募債發(fā)行利差分化較大，23 年 1-8 月小幅走闊，私募債利差尚可。由于 信用債資產(chǎn)荒，融資租賃債信用利差已壓至 2015 年以來低位，部分主體利 差仍有一定空間，對于資本實力較強的第三方系公司，股東實力雄厚、細分 領域優(yōu)勢突出的廠商系公司，以及核心區(qū)域的平臺類公司，可關注中短久期 信用債機會，慎做信用下沉。融資租賃 ABS 有品種溢價，估值較信用債相 對穩(wěn)定，關注主體較優(yōu)、底層現(xiàn)金流較穩(wěn)定 ABS 的配置機會。