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天山鋁業研究報告：鋁鏈一體全球布局，成本優勢顯著。

一體化鋁鏈布局，成本優勢顯著

天山鋁業圍繞新疆電解鋁，產業鏈涵蓋上游鋁土礦、氧化鋁，配套的 預焙陽極、發電以及下游的電池鋁箔、高純鋁、鋁深加工等業務，是 國內少數具備完整一體化鋁產業鏈優勢的綜合性鋁生產、制造和銷售 的大型企業之一。2024 年電解鋁和氧化鋁價格增長，公司實現歸母凈 利潤 44.55 億元（同比+102.03%），25Q1 收入/歸母凈利潤同比分別 +16.12%/+46.99%。公司收入主要來源自產鋁錠，2024 年貢獻收入 67%，氧化鋁和預焙陽極完全滿足自用需求，電力自發自用（自給率 80%-90%），一體化優勢顯著。

鋁價有望維持高位，利潤增長路徑清晰

國內鋁土礦品位下滑、開采難度擴大以及由復耕、環保、檢修等引起 的停產限產導致資源供應緊張，進口依賴度提升。同時海外政策、基 礎設施、運輸條件等不確定性影響海外鋁土礦供給，從而導致上游氧 化鋁的供應擾動頻繁。國內“雙碳”限制產能增量，需求維持穩定增 長，在此背景下電解鋁價格整體易漲難跌。2025 年 4 月電力和氧化鋁 占鋁生產成本的比重分別為 33.64%和 36.29%，具備自備電廠以及更 優惠電價的鋁企更具成本優勢。

自有資源+優勢電價，持續鞏固低成本優勢

電力方面，新疆煤炭資源豐富、電力成本具備優勢，天山電解鋁產能 位于新疆石河子，且毗鄰電解鋁產線配備電廠，年發電量能滿足自身 電解鋁生產 80%-90%的需求。資源方面，公司國內氧化鋁產能位于具 備優質礦石資源的廣西，自有礦預計今年實現開采，幾內亞鋁土礦項 目亦進入生產開采階段，廣西+幾內亞保障國內氧化鋁產能所需資源。 印尼鋁土礦和氧化鋁項目穩步推進中，且具備成本優勢，后續亦可作 為原料保障，有效抵御上游供應風險。

具備國內稀缺產能增量，電解鋁盈利彈性可期

經董事會表決通過，公司擬利用石河子廠區東側預留場地對 140 萬噸 電解鋁產能進行綠色低碳能效提升改造，項目建設期暫定 10 個月，推 算預計 2026 年 4 月投產，屆時公司電解鋁產能將從 116 萬噸提升至 140 萬噸（+20.7%）。新建產能采取全石墨化陰極炭塊和新式節能陰極 結構技術，具有運行穩定、電流效率高等優勢，可以有效降低生產成 本，后續電解鋁板塊有望釋放盈利彈性。