三環(huán)集團研究報告：國產(chǎn)陶瓷元件龍頭，千億MLCC市場中開啟新增長.pdf

三環(huán)集團研究報告：國產(chǎn)陶瓷元件龍頭，千億MLCC市場中開啟新增長。MLCC業(yè)務增長或帶動公司2024-27年凈利潤翻倍。我們將三環(huán)集團評級由中性上調(diào)至買入，我們看好公司MLCC業(yè)務2024-27 年全球市場份額或由2%升至4%，并帶動凈利潤翻倍增長，遠期市占率有望 再升至5-10%。年初至今公司股價下跌11%，2025/26E PE估值（25/20倍） 低于可比公司平均水平，我們認為市場或擔憂：1）家電/消費電子周期恢復 的持續(xù)性；2）貿(mào)易戰(zhàn)對公司出口業(yè)務的影響。但根據(jù)UBS Evidence Lab數(shù) 據(jù)（>獲取數(shù)據(jù)集）和經(jīng)銷商反饋，目前渠道庫存仍處于健康水平。三環(huán)集 團目前估值處于可比公司CFROI-HOLT P/BV回歸線以下，我們認為市場或低 估了公司MLCC業(yè)務的增長潛力。

MLCC/PKG業(yè)務或持續(xù)提升市場份額

隨著公司106型號MLCC突破，其高容產(chǎn)品競爭力已接近中國臺灣廠商，同 時其一體化和費用控制能力更優(yōu)。我們預計2024-27年三環(huán)集團在國內(nèi)市場 家電/工業(yè)領域市占率或從24%/12%升至50%/30%，或帶動公司MLCC板塊 收入實現(xiàn)翻倍增長。公司陶瓷封裝基座（PKG）業(yè)務目前全球市占率 達15-20%，我們認為2024-27年或升至20%以上。

SOFC和新產(chǎn)品拓展或支撐其遠期增長潛力

三環(huán)集團是全球固體氧化物電池（SOFC）隔膜板的龍頭供應商，也是Bloom Energy的主要供應商，我們預計該板塊收入2027-30年或加速增長（40-50% 年均增速），主要受益于：1）數(shù)據(jù)中心建設；2）中國SOFC發(fā)電行業(yè)開始 商業(yè)化發(fā)展。此外公司積極布局研發(fā)高端陶瓷產(chǎn)品，包括先進封裝用陶瓷材 料、車規(guī)級MLCC、生物陶瓷等。