藥明合聯(lián)研究報告：ADC浪潮，高壁壘CDMO迎來戰(zhàn)略機遇期，首次覆蓋給予“買入”評級.pdf

藥明合聯(lián)研究報告：ADC浪潮，高壁壘CDMO迎來戰(zhàn)略機遇期，首次覆蓋給予“買入”評級。高技術(shù)壁壘鑄就公司龍頭地位：藥明合聯(lián)憑借其覆蓋全鏈條的端到端一體化 CRDMO 服 務(wù)，以及在偶聯(lián)技術(shù)、連接子創(chuàng)新和高效轉(zhuǎn)化上構(gòu)建的難以復(fù)制的技術(shù)壁壘，形成了強大 的競爭優(yōu)勢。這種集技術(shù)領(lǐng)先、服務(wù)深度與高客戶黏性于一體的綜合實力，使其能夠深度 受益于全球 ADC 行業(yè)的高速發(fā)展。根據(jù)藥融圈統(tǒng)計，1H25，藥明合聯(lián)在全球 ADC CDMO 市場份額占比為 22.2%，在國內(nèi)市場占比保持在 70%左右，公司已成為行業(yè)全球領(lǐng)跑者。 我們預(yù)計，隨著 ADC 外包業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，公司收入利潤將保持快速增長，對應(yīng) 2024- 27E CAGR 分別為 40.1%和 44.4%。

ADC 產(chǎn)業(yè)爆發(fā)，高壁壘研發(fā)外包業(yè)務(wù)為主要受益者：我們認為，ADC 領(lǐng)域未來存在巨大發(fā) 展空間，源于其超 1100 個在研管線（根據(jù)藥融云數(shù)據(jù)，75%處于臨床前階段）所代表的 未來研發(fā)動能，以及 XDC 技術(shù)突破傳統(tǒng)局限、向更廣闊疾病領(lǐng)域擴展的創(chuàng)新趨勢。同時， 全球 ADC 并購熱潮與中國引領(lǐng)的 ADC 領(lǐng)域的創(chuàng)新，正從資本層面為 ADC 賽道的持續(xù)繁榮 注入動力。ADC CDMO 領(lǐng)域中固有的高技術(shù)、高門檻、高粘性特性，構(gòu)筑了抵御惡性價格 競爭的堅固護城河，使其成為產(chǎn)業(yè)鏈中兼具高成長性與高確定性的核心環(huán)節(jié)。根據(jù) Frost & Sullivan，全球 ADC 外包市場 2030 年市場規(guī)模將達到 110 億美元，2022-2030E 年 CAGR 為 28.4%。我們預(yù)計，公司 2024-2027E 年 ADC 收入 CAGR 為 39.3%，非 ADC 收入 CAGR 為 49.8%。