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蜜雪集團研究報告：破壞式創(chuàng)新，進擊的門店王者。需求端：現(xiàn)制茶飲勝在產品體驗，2022 年后性價比需求增長旺盛。從產品端 來看，瓶裝飲料便利屬性突出，但是產品批量生產、口味一致性強，現(xiàn)制茶飲 突出門店新鮮制作、個性定制化的特點。根據(jù)灼識咨詢，國內現(xiàn)制茶飲行業(yè) 零售規(guī)模從 2018 年的 1085 億元增長至 2024 年的 3127 億元，CAGR 為 18.96%，2018-2023 年三線及以下城市的現(xiàn)制茶飲店市場規(guī)模 CAGR 高達 31%，帶動行業(yè)增長。

競爭格局：大部分區(qū)域市場的競爭格局已經分出勝負，蜜雪冰城處于絕對優(yōu) 勢。門店是零售品牌商觸達消費者的關鍵資源，蜜雪冰城以 4.13 萬家門店數(shù) 量遠遠領先于行業(yè)。蜜雪冰場所處的 10 元以下價格帶競爭格局較好，一家獨 大，門店市占率 68%，第二名為甜啦啦、門店市占率 9.68%。

極致性價比的產品定位、加盟商利益與共、供應鏈賦能標準化運營三大因素 支撐門店可持續(xù)發(fā)展。現(xiàn)制茶飲行業(yè)主要依靠加盟商完成門店網(wǎng)絡的拓張， 然而很多茶飲品牌會為了開店而盲目放店、競爭加劇，導致門店進入到收入 下降->加盟商為了保利潤降本->影響出品質量和消費者體驗->消費者購買頻 次減少、轉向其他品牌->收入進一步下降的惡性循環(huán)，因此現(xiàn)在行業(yè)里能夠突 破萬店規(guī)模的僅有蜜雪集團和古茗。我們認為，門店長期可持續(xù)的健康狀態(tài) 是蜜雪冰城門店能夠完成復制的底層邏輯。

未來發(fā)展：市場關注蜜雪冰城在國內市場開店空間，我們通過省份市場維度測 算，認為中性假設下，25-27 年公司在國內門店（含蜜雪+幸運咖）有望達到 5.20、5.74、6.25 萬家。公司積極推進幸運咖開店，2025H1 推出 10 多款高質 平價果咖，我們認為目前國內主流消費者對現(xiàn)制咖啡的認知普遍停留在咖啡 味飲料，而非真正意義上的咖啡，果咖的消費者受眾有可能是更為廣泛的， 我們預計幸運咖有望維持目前開店趨勢。出海方面，雖然越南和印度尼西亞 市場短期調整，但是長期看海外市場空間廣闊。此外，公司收購鮮啤福鹿家 53%股權，新業(yè)態(tài)拓展可期。