巴菲特的紅利選股體系專題分析.pdf

巴菲特的紅利選股體系專題分析。從巴菲特眼中“百年一遇的機會”看其紅利投資：以“便宜錢”以“便宜的價格”買穩定現金流。1）便宜錢：用長期極低的利率鎖定資金，例如 日本10年期的資金成本在0.5%左右；2）穩定的現金流：即選擇“低投入高產出”的現金牛，關注資本開支投入與現金流產出；3）便宜的價格： 即購買現金流的性價比高低。假設以公司市值為當前價格，當期自由現金流與市值的比值可以作為靜態估值來衡量性價比。伯克希爾在2019- 2020年間開始買入五大商社股票，并在此后大幅加倉。從現金流角度出發，五家在2019年的成本大概約20X的自由現金流，2020年成本為12X 的自由現金流。日股創新高下，當前該項投資的估值也僅14倍。假設未來現金產出不增加，對應當前收益率年化在20%左右。與重倉日本五大商 社類似，巴菲特自2020年以來開始大規模“掃貨”西方石油和雪佛龍兩家能源公司，本質上也是看中了低投入高產出的模式切換。

A股市場自15年開始也開始誕生眾多的“現金牛” ， “低投入高產出”是核心因素。紅利指數為代表的高分紅資產在過去十年呈現出明顯的資本開 支下降。在經過2012-2013年的資本開支高峰后，當前處于“低投入高產出”階段。資本開支與經營現金流凈額的比值從60%下降到當前不到 20%。而中證1000、創業板指中大部分中小成長，當前的資本開支相對現金流產出的水平仍處于100%以上。“現金牛”當前主要集中在食品飲 料、家電、紡服等消費，以及煤炭、鋼鐵等上游資源，整體占比約在三分之一左右。復盤中國神華、長江電力等代表性高股息公司，分別自2012、 2015年資本支出占比從100%+下降至不到50%之后，股息率出現不斷提升。因此，“低投入高產出”的商業模式是重要前提。

當前利率下行背景下，國內長線資金積極擁抱具備穩定現金流資產的趨勢已經開始，去年以來長久期國債、高股息個股以及REITs的走勢陸續趨于 一致。盡管地產仍在調整，但REITs在年初以來卻出現了20%以上的漲幅。REITs走勢也與紅利指數趨同。背后的驅動大概率來自于長線資金的加 配。主要原因在于：1）去年三季度末，金融總局調降了相關資產的風險因子，放大了相應的投資杠桿。2）利率水平持續下移，“資產荒”加劇。 30年超長期限國債破2.5%，是長線資金的“資產荒”直接表現。此外，險企2023年開始舉牌加速，其投資偏好在I9驅動下轉向低估值、高股息標 的。

尋找“現金牛”組合，資本開支水平、留存收益占比以及在手現金是關鍵。 本質上來說，“現金牛”當前應處于“低投入高回報”狀態，同時具 有充裕的留存收益和在手現金來支持股息的穩定提升。結合現金流角度的估值作為擇時條件，我們認為需要關注：1）資本開支與經營現金流凈額 的占比：0~40%，留存收益占比大于20% ；2）市值>100億元，上市時間早于2021年；3）靜態估值小于40倍，ROE大于等于8%；4）當前股 息率高于10年期國債收益率（假設2.5%）。篩選標的詳見正文。