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鍋圈研究報告：連鎖化過萬店，探索全供應鏈新模式。鍋圈是中國在家吃飯餐食產品的領軍品牌。鍋圈提供即食、即熱、即煮及即 配食材，覆蓋火鍋、燒烤、飲品等八大品類，通過全國加盟門店網絡實現零 售，截至 2024 年門店數量達 10150 家。公司收入主要來源于向加盟商銷售 產品，2024 年收入 64.7 億元，其中加盟商收入占比 84%。盈利能力方面持 續企穩，毛利率穩定在 22%左右，2024 年凈利率 3.6%。

在家吃飯餐食產品高增長，市場格局分散。中國在家吃飯市場規模從 2018 年 3.25 萬億元增至 2022 年 5.62 萬億元，CAGR 約 14.7%，其中餐食產品細 分賽道增速更快，同期復合增長率 25.5%至 3673 億元。行業格局高度分散， 2022 年前五名企業市場份額合計僅 11.1%，鍋圈以 3.0%份額居首。行業核心 驅動因素包括渠道變革、場景多元化以及當前供應鏈短板，存在優化空間。

供應鏈深度整合，優化商業模型。鍋圈采用“單品單廠”模式，自建 7 家工 廠覆蓋調味料、丸滑、水產等品類，產能 2022 年達到 2.5 萬噸。2024 年收 購華鼎冷鏈完善全國冷鏈網絡，覆蓋 290 個城市。同時，公司精細化運營， 提升多店加盟商，門店廣泛分布于低線城市，結合消費者反饋快速迭代產品， 門店模型不斷優化，我們測算公司單店模型省會/地級/縣級市回本周期分別 為 12.2/17.9/20.1 個月。另外，公司積極拓展抖音等新渠道，2024 年線上 爆品套餐實現翻倍以上增長。

門店拓展有望達到 2 萬家，凈利率存在向上空間。基于城市線級人口密度測 算，中性情景下門店總數有望達 1.9 萬家，增量主要來自下沉市場。單店效 率提升方面，公司通過毛肚自由套餐等爆品引流，單店收入同比實現恢復， 無人零售模式已覆蓋 2000 家門店延長營業時間。對標 ROE 約 21%的日本神戶 物產，鍋圈資本開支從 2022 年 2.5 億元降至 2024 年 1.5 億元，規模效應有 望降低費用，凈利率有改善空間。