中通快遞研究報告：中國電商快遞龍頭，資產(chǎn)及管理雙領(lǐng)軍.pdf

中通快遞研究報告：中國電商快遞龍頭，資產(chǎn)及管理雙領(lǐng)軍。后起之秀，崛起為電商快遞份額及盈利龍頭：中通快遞成立于2002年，晚于申通、韻達、圓通。公司成立后，通過率先 開啟跨省際網(wǎng)絡(luò)班車等業(yè)務(wù)拓展、率先推動有償派費機制和全網(wǎng)一體化發(fā)展 戰(zhàn)略等機制變革、率先布局轉(zhuǎn)運中心直營化及分揀設(shè)備自動化等多維舉措， 后來居上站上行業(yè)龍頭地位，分別于2016年及2020年在紐交所及聯(lián)交所 上市，并自24年3月起納入港股通標的。公司高度聚焦國內(nèi)電商快遞業(yè)務(wù)， 適度拓展綜合物流生態(tài)，在資產(chǎn)布局及管理能力的雙向賦能下，盈利及現(xiàn)金 領(lǐng)先電商快遞行業(yè)，相應(yīng)提升了分紅及回購力度。

快遞行業(yè)成長空間猶在，盈利質(zhì)量提升

業(yè)務(wù)量方面，電商快遞件量規(guī)模擴張增速仍在，直播電商進一步崛起背景下， 一方面網(wǎng)購消費滲透率進一步提升，另一方面網(wǎng)購消費行為的下沉化和碎片 化推動了單快遞包裹實物商品網(wǎng)購額的下行，我們認為快遞行業(yè)相對上游電 商仍有超額成長性。

競爭秩序方面，基于對政策、龍頭意向、新進入者三因素的綜合研判，我們 分析，從相對2023年的邊際變化角度，未來行業(yè)價格競爭或?qū)⒕徍汀?/p>

資產(chǎn)端變革領(lǐng)軍：直營化、大型化、自動化

在運輸環(huán)節(jié)，2021 年起公司向桐廬通澤購買卡車，實現(xiàn)干線車輛的完全直 營化，2021年起自有干線車輛占比100%，此外2023年高運力卡車占直營 車輛比例達 90%以上，為線路拉直、路由優(yōu)化提供了運輸資產(chǎn)條件。受益 于規(guī)模效應(yīng)提升、路由規(guī)劃優(yōu)化及車輛大型化自有化率提升等綜合影響，公 司單票干線運輸成本由2016年0.83元下降至2023年0.45元，我們認為 未來隨干線直鏈的推進或還有進一步下降的空間。

在分揀環(huán)節(jié)，2013-2015 年期間公司采取“現(xiàn)金+股權(quán)”形式收購區(qū)域網(wǎng)絡(luò)合 作伙伴及其資產(chǎn)，逐步完成對分揀中心的直營化改造，截止2023年末中通 的自營分揀中心數(shù)量占總數(shù)比重91.9%，且 自營轉(zhuǎn)運中心當中位于自有場地 的中心數(shù)量占比由2017年46.1%提升至2022年74.7%，單個分揀中心輻 射的攬派件網(wǎng)點數(shù)呈下行趨勢，有助于提升加盟商分揀觸達度；同時，公司 自2015年起發(fā)力分揀中心的分揀設(shè)備自動化，投入使用的自動化分揀設(shè)備 由2017 年的58套高增至2023年的464套。受益于規(guī)模效應(yīng)提升、分揀 設(shè)備自動化率提升、場地自有化程度提升等綜合影響，公司單票分揀成本由 2016 年0.43元下降至2023年0.27元，我們認為未來隨分揀頻次的下降或 還有進一步下降的空間。

中通快遞致力于中轉(zhuǎn)履約運營模式創(chuàng)新。中通在2022年3月提出“三網(wǎng)疊加”戰(zhàn) 略，公司預計未來3-5年內(nèi)將有15%-20%的件量會通過第二和第三張網(wǎng)運 行，單票成本可以下降約0.30元，總成本降幅在30-40億元。我們認為中 通的“三網(wǎng)疊加”戰(zhàn)略本質(zhì)是基于大件量規(guī)?；A(chǔ)的路由規(guī)劃能力再升級，有 望基于公司自身的規(guī)模效應(yīng)和經(jīng)營效率優(yōu)勢，通過干線直鏈減少分揀及運輸 頻次，從而對單票分揀及干線運輸成本實現(xiàn)進一步的優(yōu)化。

管理端戰(zhàn)略領(lǐng)軍：同建共享理念深入全網(wǎng)

在總部和加盟商、快遞員的同建共享方面，公司開創(chuàng)性地以股份置換實現(xiàn)加 盟轉(zhuǎn)直營，較為平穩(wěn)順利地完成變革轉(zhuǎn)換，于 2013-2015 年通過定價公允透明的換股交易整合部分網(wǎng)絡(luò)合作伙伴，將主要的網(wǎng)絡(luò)合作伙伴轉(zhuǎn)化為公司 的股東，實現(xiàn)利益協(xié)同；此外在業(yè)內(nèi)首推有償派費，此外實施派費直達，增 強網(wǎng)點及快遞員穩(wěn)定性。

在總部內(nèi)部的同建共享方面，2016年6月，公司發(fā)行1600萬股普通股建 立員工持股平臺ZTO ES，對價1200萬美元，用于激勵公司的高級職員及 員工，建立長效激勵機制。截止2023年3月31日，公司已通過該平臺授 出與1025萬股A類普通股相關(guān)的若干權(quán)利作為股份獎勵，其中除了董事及 高級職員之外的其他雇員獲授814萬股，占比79.4%。