海螺水泥研究報告：行業底部，保持領先.pdf

海螺水泥研究報告：行業底部，保持領先。國內水泥業務盈利超額優勢持續，底部仍有豐厚利潤，具備一定彈性。 對比各上市水泥公司全口徑噸凈利，海螺水泥歷年領先優勢分別為： 2012年5-30元、2016年10-30元、2020年15-80元、2023年15-50 元；2024年Q1大部分企業虧損，海螺水泥盈利優勢進一步擴大，測 算Q1公司全口徑噸凈利約27元/噸，在行業底部至少有30元/噸的盈 利超額。公司核心競爭力，首先體現為成本持續領先，2023年噸成本 相較于行業有25-35元優勢，優勢未明顯收窄，背后來自T型戰略、 生產線技術水平優勢、原材料成本和煤炭長協優勢、產能利用率高于 行業；其次，公司在費用端也顯著低于同行，主要來自高效的經營管 理、優秀的選址布局、高產能利用率，低負債率和充沛的賬上現金。

骨料和海外水泥等業務貢獻增量。為對沖國內水泥主業經營壓力，一 方面，公司沿著產業鏈一體化拓展骨料和混凝土等“非水泥”業務， 其中骨料業務利潤率高、協同性強，近幾年公司加速擴張，截至2023 年底，公司骨料產能1.5億噸/年，2023年公司骨料毛利占比8.0%、 毛利率48%；另一方面，穩步拓展海外水泥市場，2023年海螺水泥海 外收入51億元（占比3.6%），毛利17.8億元（占比7.6%）。