非金屬建材行業研究：HRSG材料共享燃氣輪機新機遇，看點在出海+通脹.pdf

非金屬建材行業研究：HRSG材料共享燃氣輪機新機遇，看點在出海+通脹。

AI 電力需求旺盛，燃氣輪機已成北美“缺電”的最優解

隨著 AI 算力指數級增長，AIDC 大規模建設加劇電力消耗，2017 年起 AI-GPU 在數據中心服務器保有量中的份額開始 持續上升，美國數據中心用電量占比有望從 2023 年的 4.4%上升值 2028 年的 6.7-12%。 美國：氣電平準化能源成本優勢顯著，燃氣輪機是最優解。2025 年美國燃氣聯合循環發電平準化能源成本均值在 78 美元/兆瓦時，僅遠遠低于其他傳統能源發電形式，例如天然氣調峰、核能、煤炭等。天然氣發電已成為美國主要能源 發電形式，燃氣輪機項目審批、建設等速度明顯快于核電/風電/光伏，已成為北美缺電的最優解。 中東：氣價/電價低廉，海灣“AI 競賽”開啟，北美巨頭數據中心項目有望批量在中東地區落地，例如沙特（AWS、AMD、 xAI）、阿聯酋（微軟）、卡塔爾。

燃氣輪機全球景氣度共振

2023 年按功率統計，全球新簽訂單前三的燃氣輪機廠商是三菱重工、西門子能源和 GEV，CR3 達 82%。拆分三菱重工/ 西門子能源/GEV 等全球燃氣輪機龍頭的財報，可以充分驗證全球燃氣輪機業務的高景氣度，主要體現為以下四點： （1）交付/確認明顯慢于新簽訂單增速，印證燃氣輪機供給端存在剛性約束。以當年新簽訂單金額/營收比例測算， 三菱重工/西門子能源/GEV 均有明顯拉長，2025 年全球燃機龍頭新簽訂單金額普遍是當年收入的 2-3 倍。 （2）訂單可見度高、達 4 年以上。 （3）盈利能力已出現改善。例如西門子能源燃氣板塊利潤率從 25Q1 的 14.5%上升至 26Q1 的 18.3%，GEV 電力業務 EBITDA margin 從 2023 年的 9.9%上升至 2025 年的 14.7%。 （4）26 年 1-2 月財報再次上修景氣度預測。例如三菱重工將 25 年燃氣輪機新簽訂單金額從 2.1 萬億日元上修至 2.4 萬億日元，其中 25Q1-Q3 燃氣輪機新簽訂單金額已達 1.96 萬億日元。

HRSG 材料供應商：出海是關鍵

作為燃氣輪機的核心換熱設備，HRSG 的需求也在同步增加。相較燃氣輪機，HRSG 供給格局相對分散，但主要供應商 仍集中在歐美及韓國。進入北美 HRSG 市場，首先必須要取得美國機械工程師學會等一系列嚴苛的國際認證，其次還 必須要通過主機廠商（例如 GEV 等）自身的生產體系認證，成為其認可的合格供應商后，才能與主機廠商開展合作， 因此出海是關鍵。