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銻行業研究報告：稀缺的戰略小金屬，供需失衡或致價格中樞持續上行。銻被稱為“工業味精”常作為添加劑參與到工業制造，廣泛用于阻燃材料 （47%）、玻璃陶瓷（27%）、鉛酸電池（11%）和聚酯工業（11%）等領域。

供給端：銻資源戰略性地位顯著，長期供應強剛性

1）銻資源極度稀缺，已被多個國家列為戰略礦產：近年來全球銻產量整體持 續下滑，已由 2010 年的 16.7 萬噸下降到 2024 年的 10.4 萬噸。全球靜態儲采 處于低位（22:1），銻資源端極度緊缺，已被中國、美國等多個國家列為戰略性 礦產，未來潛在增量有限。全球銻資源主要分布在中國（29.7%）、俄羅斯 （15.5%）、玻利維亞（13.8%）、吉爾吉斯斯坦（11.5%）等國。 2）中國目前銻礦產量 6 萬噸，未來增量有限：國內銻礦資源消耗大，新礦探 測不足，采礦技術成本和人力成本提升，疊加環保政策和礦產資源保護性政策 日趨嚴格，銻產量占全球比例由 2010 年 90%下滑至 58%，預計 25-27 年國內 銻礦供應為 6.07/6.14/6.23 萬噸；國內銻市場由資源主導轉向冶煉主導，24 年 9 月出口管制落地，國內銻品外流短暫停滯，11、12 月氧化銻出口略有恢復。 3）海外銻礦目前產量 4.4 萬噸左右，預計未來三年年均增量 0.27 萬噸：海外 俄羅斯和塔吉克斯坦貢獻主要產量，Solonechenskoye 銻礦和塔吉克斯坦康橋 奇銻礦達產合計后可貢獻 2.2 萬噸銻金屬，玻利維亞、澳大利亞等國家產量貢 獻較小，個別銻礦受資源枯竭、采礦成本高等影響有所減產，其余小礦山仍有 可能放量。預計 25-27 年海外銻金屬供應量 4.6/4.8/5.2 萬噸。 4）受制于金屬屬性，再生銻產量緩慢增長。2023 年全球再生銻產量達到 3.2 萬噸，主要來自鉛酸蓄電池，考慮鉛酸蓄電池用鉛銻合金含銻量已由傳統的 5%-7%逐步降低至 2%左右甚至更低，預計未來再生銻回收總量有限。

需求端：光伏行業持續發展是銻需求增長的主要驅動力

1）阻燃劑是銻最重要消費領域（47%）：鹵系-溴系阻燃劑在塑料、橡膠、紡 織、化纖等不可替代，未來銻消費量或趨于穩定，預計 25 年消費量 7.94 萬噸。 2）光伏玻璃澄清劑帶來銻需求增量新增長（27%）：焦銻酸鈉為光伏玻璃最優 玻璃澄清劑，2024 年增量 1.21 萬噸，隨著光伏行業發展和雙玻組件滲透率提 升，光伏玻璃為 25 年銻需求增長的主要貢獻領域，預計 2025 年消費量達 4.53 萬噸。 3）鉛酸蓄電池、聚酯催化劑等其他領域需求整體平穩（26%）。 4）預計供需缺口或將長期存在：預計 25-27 年全球銻金屬供應量為 14.67/14.94/15.42 萬噸，供應增速 1.9%/1.9%/3.2%，25-27 年全球銻需求量為 16.83/17.63/18.58 萬噸，預計 22-27 年總需求復合增速 7.0%，供需缺口 2.17/2.69/3.15 萬噸。

價格端：供需持續失衡價格中樞有望持續上行

2020 年至今，光伏新能源領域需求爆發，銻庫存不斷消化，當前銻資源戰略 性屬性日益顯著，供需失衡下銻價持續上行。短期看，當前國際市場供應緊張 的局面短期內難以緩解，出口恢復后內外銻價或將“雙向奔赴”，國內銻價中 樞有望繼續上行。