東鵬飲料研究報告：乘勢遠謀，鵬程萬里.pdf

東鵬飲料研究報告：乘勢遠謀，鵬程萬里。引言：站穩百億，再論東鵬高成長持續性。能量飲料賽道高景氣與格局紅利 共振，東鵬上市以來收入業績屢超預期。23 年預計特飲站穩百億，市場也相 應地對大單品天花板及第二曲線產生一定疑慮。本篇報告，在飲料行業單品 規律、品類拓展能力基礎上，進一步探討東鵬未來高成長持續性及路徑。

大單品方法論：產品、渠道、賽道層層疊加，底線多在企業能力，上限有賴 品類屬性。軟飲料滿足即飲便利性需求，且部分細分品類具備功能性或輕上 癮性。故縱覽飲料大單品，出廠端 50 億、100 億、150 億為門檻，產品、渠 道、賽道因素層層疊加：1）50 億以下：以口味型飲料居多，產品銳度可帶 動放量，但需求迭代、渠道廣度限制進一步成長，如小茗同學、元氣森林。 2）50-100 億：一是依靠全國性渠道布局、卡位品類并適當升級，成為品類代 名詞的口味型飲料，如冰紅茶、阿薩姆、旺仔牛奶；二是基于品類滲透期的 先天優勢，渠道擴張帶動持續增長，如怡寶、百歲山、東鵬特飲。3）150 億 以上：高粘性、需求穩定、長生命周期賽道是必備要素，企業能力全面長期 拉動，方可從暢銷邁向經典，如可口可樂、農夫山泉、中國紅牛。

東鵬特飲：能量飲料賽道最強 Alpha，當前全國化勢不可擋，單品可看 200 億以上。能量飲料屬于高景氣+高粘性優質賽道，且放眼全球，即便是歐美 日等成熟市場，近 5 年零售額 CAGR 也有 5-10%，且量增仍為主要驅動，行 業成長性突出，中國滲透空間潛力十足。而格局上看，其余主要玩家短板不 一，而東鵬戰略聚焦、資源充足且渠道能力行業領先，為最強 alpha，也由此 搶占了大部分行業景氣紅利。當前公司由南向北全國化多點開花，勢能全面 釋放，23 年前三季度東鵬特飲同增 25%，全年有望站穩百億體量。展望未 來，23H1 東鵬活躍網點達 330 萬家（全國零售網點 610 萬、綜合飲料龍頭多 在 400 萬+），通過加強北方覆蓋、已開拓地區縣鄉下沉及特封通增量，預計 仍至少有 2-3 年快速鋪貨窗口，保障公司持續高增。我們測算，全國化渠道 擴張+現有人群滲透，已可支撐大單品翻倍空間，且人群擴展、口味裂變仍 可挖潛，海外市場待探，預計 200 億體量并非盡頭。

品類拓展：賽道優質、渠道護航、推新有序，穩步邁向平臺型龍頭。飲料企 業第二曲線培育，一看主業賽道優質、經營扎實可提供持續培育的底氣，二 看強渠道力協同、護航新品增長。而于東鵬而言，能量飲料高景氣、強粘 性，是最好的基本盤；同時郵差體系完善、渠道管理細致、考核激勵因時而 進、信息化程度也行業領先，強渠道力復用之下，新品鋪貨迅速且邊際成本 極低。且推新思路上，公司上市前后即積極研發儲備新品，而后根據市場動 向適時入局高景氣賽道，憑借強渠道力及性價比定位實現放量突圍。當前， 公司電解質水勢頭正盛，無糖茶淡季鋪貨蓄力來年，咖啡持續培育，并積極 探索餐飲渠道新品，平臺化企業已現雛形，高成長持續性可看更長遠。

估值理解：優質賽道持續高成長的稀缺性，提供穩定的估值溢價。參考海外 經驗，美國軟飲料步入成熟期，近 10 年銷量 CAGR 僅為 1.2%，龍頭可口可 樂、百事可樂 12-22 年營收及利潤 CAGR 僅為低個位數增長甚至停滯，穩態 估值中樞 20-25X。而 Monster 扎根優質賽道，行業滲透疊加全球擴張之下成 長持續兌現，12-22 年收入/利潤 CAGR 分別 12%/13%，估值中樞 35-40X 具備 穩定溢價。故我們認為，東鵬大單品鋪貨滲透空間仍足，平臺化雛形已現， 海外市場仍待探索，亦有望長期享有估值溢價。